국내 퇴직연금의 운용성과 제고를 위한 제도 개혁방안*

박 종 원**

논문접수일：2022년 06월 05일   논문게재확정일：2022년 06월 15일

*	이 논문은 2022년도 서울시립대학교 연구년교수 연구비에 의하여 연구되었음. 이 논문은 2021년 12월 3일 한국연금학회 정기학술대회, 2021년 6월 30일 동아모닝포럼, 그리고 2021년 10월 중앙일보 리셋코리아 연금개혁분과에서 주제발표한 내용을 기초로 작성된 것임.

**	교신저자, 서울시립대학교 경영대학 교수, E-mail: parkjw@uos.ac.kr

		<요 약>
	공적연금의 비중 확대가 현실적으로 어려운 상황에서 퇴직연금의 운용성과 제고를 통한 연금자산의 축적은 국민의 미래 노후소득 재원 확충을 위해 매우 중요한 대안이다. 그러나 현재 국내 퇴직연금은 물가상승을 감안하면 연금자산의 실질가치 증가가 이루어지지 못하고 있는 상황으로 제도의 취지를 반감시키고 있다. 국내 퇴직연금의 운용성과가 낮은 주요 원인은 운용측면에서 볼 때 합리적인 자산배분정책의 결여, 구조적인 측면에서 볼 때 지배구조의 취약성으로 인한 전문성과 효율성이 떨어지는 의사결정구조에 기인한다. 따라서 연금자산의 축적을 통한 노후소득 확충의 지름길은 무엇보다 “보편성을 갖는 노후소득 안전장치로서의 퇴직연금제도 구축”과 “자산배분과 장기투자를 통한 운용성과 제고”에 있다는 점을 명확히 하고 이를 달성하기 위한 제도개혁을 이룰 필요가 있다. 이를 위해서는 가입의무화와 가입자 확대를 통한 퇴직연금제도 기반의 확대, 수급의 연금화를 통한 안정적인 노후소득 마련, 지배구조개선을 통한 자산운용의 전문성과 효율성 제고, 디폴트옵션과 집합적 DC등 DC형 확대와 기금형 도입을 통한 규모의 경제 제고, 분산투자와 리스크풀링 효과를 얻는 투자상품의 개발과 장기 운용으로 자산배분효과와 복리효과 제고, 퇴직급여제도와 IRP의 연속성 강화, 합리적인 리스크관리와 리스크중심 통합 감독체계가 요청된다.
주제어：퇴직연금, 투자성과, 자산배분, 지배구조, 리스크중심감독

財務管理硏究 第三十九券 第四號(2022. 8), 1～39

Ⅰ. 논의의 배경과 제도 개혁의 필요성

국내 퇴직연금의 운용성과 제고를 위한 제도 개혁방안

財務管理硏究

1. 논의의 배경

우리나라의 노후소득보장제도는 기초연금, 공적연금(국민연금, 특수직역연금), 사적연금
(퇴직연금, 개인연금)이 상호 보완적인 역할을 하는 다층구조로 이루어져 있다(정해식 외, 2020). 그러나 최근 노령화의 급속한 진전과 잠재성장률의 하락으로 국민의 노후생활에 대한 불안감이 커지고 있는 상황에서, 국민연금의 재정악화와 보험료 부담에 대한 세대 간 갈등 심화에서 보듯이 국민의 노후소득 보장에서 기초연금과 공적연금의 역할이 대폭 확대되기는 매우 어려운 실정이다. 이에 따라 퇴직연금을 대표로 하는 사적연금의 역할을 강화하여 노후소득을 보완하는 것이 매우 중요한 과제로 대두되고 있다.

통계청 인구추계(2019)에 따르면 우리나라의 인구는 2028년 5,194만 명을 정점으로 2067년에는 3,929만 명으로 줄어들 것으로 예측된다. 15～64세 생산연령인구의 비중은 2017년 73.2%에서 2067년에는 45.5%로 줄며 65세 이상 고령 인구의 비중은 13.8%에서 46.5%로 증가하여, 생산연령인구 1백 명 당 노령자부양인구는 18.8명에서 102.4명으로 5.5배가 될 것으로 예상된다. 우리나라의 실질GDP성장률은 1990년대에는 평균 7%였으나, 2000년대에는 4.4%, 2010년대에는 3%로 떨어졌으며 2030년대 이후에는 1%대로 하락할 것으로 추정되고 있다(권규호, 2019; IMF, 2018).

국민연금재정추계위원회의 “2018년 국민연금 재정계산”에 의하면 현재 보험료율 9%, 소득대체율 40%로 설계되어 있는 국민연금은 구조적으로 수지불균형 상태이며, 2057년이면 기금고갈이 발생할 것으로 예측되고 소득대체율 40%를 유지하는 부과방식 보험요율은 24.5%로 추정되고 있다.

우리나라와 유사하게 공적연금을 기본으로 하고 사적연금이 보완하는 형태의 연금제도를 취하는 국가들(미국, 일본, 프랑스, 독일 등)은 공적연금의 개혁과 더불어 사적연금 활성화를 통한 노후소득 보충과 저소득층에 대한 선별적 지원을 통해 노후소득보장을 강화하는 정책을 실시하고 있다(류건식, 강성호, 2020a 참조).

국내 퇴직연금제도는 법정퇴직금제도의 보완책으로 2005년 근로자퇴직급여보장법의 제정으로 확정급여형(defined benefit plan: DB형)과 확정기여형(defined contribution plan: DC형), 그리고 개인형퇴직연금제도(IRP)가 도입되었다. 이후 2022년 4월부터는 중소기업 연합을 대상으로 하는 기금형퇴직연금과 DB형으로 운용하고 있는 대기업에 대한 적립금
운용위원회의 도입, 그리고 2022년 7월부터는 디폴트옵션(default option)을 시행하는 등 퇴직연금제도의 정착을 위한 제도개선이 꾸준히 추진되어 왔다(<표 1> 참조). 그러나 2020년 말 현재 도입률은 사업장 수로는 27.2%, 종사자수로는 52.4%에 그치고 있어 도입 이후 16년이 경과하였으나 제도의 확산은 아직 충분히 이루어지지 못하고 있다.

고용노동부 퇴직연금 통계를 보면 2020년 말 기준 가입사업장은 전체사업장 수 1,464,143개 중 398,587개, 가입자 수는 전체대상자 11,865,340명 중 6,219,497명이다. 특히 대기업이(300인 이상 사업장 가입률은 69.1%) 아닌 30인 미만 소규모 사업장 가입률은 37.7%로 더욱 낮아진다(통계청, 2020년 퇴직연금통계 결과).

<표 1> 국내 퇴직급여제도의 발전과정

연 도	내용
1953	퇴직금제도 근로기준법의 해고자에 대한 지급규정에서 시작
1961	근로자의 노후보장을 위한 법정 강제제도로 발전
1998	노사정위원회에서 퇴직금제도 개선 논의 시작
2004	근로자퇴직급여보장법 국회통과
2005	근로자퇴직급여보장법 시행(퇴직금제도, 퇴직연금제도(DB형, DC형, IRP))
2011	근로자퇴직급여보장법 전면 개정(퇴직금 중간정산요건 강화, 복수 퇴직연금제도 동시 설정, DB/DC형 퇴직급여의 IRA 이전 의무화 등 연속성강화 및 중소기업의 가입확대)
2021	근로자퇴직급여보장법 일부 개정 - 30명 이하 사업장 대상 중소기업퇴직연금기금제도 도입(2022년 4월 시행) - DB형 상시 300명 이상 근로자 기업 적립금운용위원회 의무화(2022년 4월 시행) - 디폴트옵션(사전지정운용제도) 도입(2022년 7월 이후 시행)

또 OECD 통계를 보면 우리나라의 근로가능인구 중 퇴직연금제도 가입비율은 17% 수준으로 주요 연금선진국인 덴마크의 92%, 호주의 75%, 미국의 48%에 크게 못미치며, 퇴직연금자산의 GDP 대비 비율은 2020년 말 기준 13.3%로 주요 연금선진국(호주 132%, 미국 97%, 영국 127%, 네덜란드 213% 등)이나 OECD 국가 평균(42.6%) 대비 매우 낮은 수준에 머무르고 있다.

OECD, Pension Markets In Focus, 2021, Figure 1.6. 퇴직급여제도 가입을 의무화하고 있는 국가로 분류된 34개국의 평균비율은 64.5%이다.

이 수치는 공적연금을 제외한 퇴직연금(DB형, DC형, IRP) 자산의 GDP 대비 비율이다( https://stats.oecd.org/
Index.aspx?DatasetCode=PNNI_NEW). 한편, 퇴직연금과 연금저축 및 연금보험 등 사적연금의 합계인 퇴직급여적립자산의 GDP 대비 비율은 2020년 말 기준 31.7%로 이 비율 역시 주요 연금선진국(덴마크 229%, 호주 132%, 미국 170% 등)이나 OECD 국가 평균(59%) 대비 매우 낮은 수준이다. 2020년 말 기준 퇴직급여
적립자산의 구성비율은 퇴직연금이 42.1%, 연금저축과 연금보험이 51.9%, 기타 6.1%이다(<표 5> 참조).

한편, 국내 퇴직연금자산의 운용행태를 보면, 2021년 말 현재 총 295.6조 원의 적립자산 중 원리금보장상품에 약 255.4조 원(86.4%)이 운용되고 있다. 제도 유형별로는 DB형이 약 171.5조 원(58%), DC형이 약 77.6조 원(26%), IRP가 약 46.5조 원(16%)으로 자산배분이 원리금보장상품에 지나치게 쏠려있으며, DC형에 비해 DB형이 높은 비중을 차지하고 있다. 그 운용성과는 최근 6년간의 수수료차감 후 산술연평균수익률이 1.51% 수준으로 같은 기간의 명목임금상승률 3.58%에 크게 못 미치고 있다(제2장의 <표 3> 참조). 또 이 같은 운용성과는 같은 기간의 주요 국가(미국, 영국, 호주 등) 퇴직연금자산의 연평균수익률(7～10%)이나, 국내 주요 공적연기금의 연평균수익률(5～7%)에 비해 매우 낮은 수준이다.

2. 퇴직연금 운용성과 제고를 위한 제도개혁의 필요성

OECD 자료에 따르면 우리나라 66세 이상 고령층의 빈곤율은 43.4%로 OECD 35개 국가 중 가장 높다. 그러나 공적연금의 소득대체율(은퇴 이후 소득의 은퇴 이전 소득에 대한 비율)은 2020년 기준 31.2%로 OECD 평균 42.2%에 비해 한참 낮은 수준이며, OECD가 제안하는 적정노후소득 기준 70%에 크게 못 미친다. 한편, 글로벌 연금평가기관인 Mercer CFA Institute의 주요국가의 연금제도에 대한 평가를 보면 우리나라는 평가대상 39개 국가 중 31위의 순위를 기록하고 있다. 구체적으로 제도의 적정성(Adequacy) 부문 32위, 지속가능성
(Sustainability) 부문 18위, 완전성(Integrity) 부문 34위의 평가순위를 보이고 있다. 이 보고서는 한국의 연금제도를 개선하기 위해 퇴직연금제도 가입 확대, 저소득층 연금 가입자에 대한 지원 확대, 퇴직연금의 수급 연금화, 적립비율 준수를 위한 법적 제재 강화, 잘 분산된 포트폴리오 구성, 퇴직연금제도 가입자 교육 강화 등을 권고사항으로 제시하고 있다(Mercer, 2021).

상대적 빈곤율은 2016～2018년의 기간에 대해 가구당 가처분소득 중간값의 50% 미만의 소득을 얻는 집단의 비율임(자료: OECD Income Distribution Database, 2021).

8) OECD, Pensions at a Glance 2021. Table 4.2.

현행 9%의 보험료율하에서 국민연금이 목표로 하는 2028년 기준 소득대체율은 40년 가입자의 경우 40%이다. 그러나 가입자의 가입기간이 40년에 못 미치는 점을 고려하면 실제소득대체율은 30～35%로 추정되고, 퇴직연금의 소득대체율이 13% 수준이어서 (국민연금+퇴직연금)의 합계 소득대체율은 43～48% 수준에 그친다는 우려를 참고할 필요가 있다(동아일보, 국민ㆍ퇴직연금 소득대체율 48% 불과-개인연금 활성화 필요, 2019년 9월 27일).

적정한 노후소득 확보를 위해서는 무엇보다 연금자산의 축적이 충분하게 이루어져야 한다. 기초연금, 국민연금, 퇴직연금 및 기타 개인연금으로 구성되는 다층노후소득보장
체계하에서 적정 노후소득 보장을 이루기 위해서는 공적연금과 사적연금의 조화가 필요하고, 공적연금의 비중 확대가 현실적으로 어려운 상황에서 퇴직연금을 통한 노후소득 재원의 확충이 보다 강조될 필요가 있다. 그러나 현재 우리나라 국민의 퇴직연금자산의 GDP 대비 비율은 13.3%로 연금자산의 축적이 주요 연금선진국가나 OECD 평균(42.6%)에 비해 매우 낮은 수준이며 운용성과 역시 저조하다(제2장의 <표 5> 참조).

1인당 연금자산의 규모도 미국의 9만 9,000달러, 영국과 호주는 각각 5만 달러와 8만 달러 수준이나 우리는 1만 달러에 불과해 노후대비를 위한 연금자산의 축적이 매우 낮은 실정이다(매일경제, 퇴직급여제도, 퇴직연금으로 단일화해야, 2020년 10월 5일).

퇴직연금제도 도입 이후 16년여의 기간이 흘러 제도가입이 확산되는 현 시점에서 볼 때 향후 30여 년의 기간이 노후소득 보장을 위한 연금자산 축적에 중요한 기간이 될 것이다. 이를 위해서는 무엇보다 퇴직연금제도의 지향점이 “다층노후소득보장체계하에서 보편성을 갖는 노후소득 안전장치로서의 역할”이라는 점과 연금자산 축적의 지름길은 “자산배분과 장기투자를 통한 적립자산의 운용성과 제고”에 있다는 점을 중시할 필요가 있다. 본 연구에서는 퇴직연금자산의 축적, 연금자산의 운용성과, 기금형제도, DC형의 확대와 DB형 제도의 개선, 개인형퇴직연금(IRP), 퇴직연금 감독체계 등을 중심으로 국내 퇴직연금의 현황과 문제점을 살펴보고 운용성과를 높이기 위한 방안을 자산운용과 정책적인 측면에서의 개혁대안을 중심으로 제시한다.

미국의 경우 1980년대까지는 DB형이 시장을 주도했지만 1990년대부터 DC형이 대세가 됐고 2009년 오바마 정부가 DC형의 일종인 ‘401(k) 자동가입제’를 도입하면서 가입자가 급증하고 연금자산이 큰 폭으로 성장했다. 2020년 말 미국 DC형 퇴직연금 규모는 9.2조 달러에 달하고, 이 중 70% 이상이 401(k)가 차지하고 있으며, 100만 달러 이상을 보유한 401(k) 계좌 수는 41만 2천여 개로 평가되고 있다(동아일보, 2022년 1월 9일). 호주는 1992년 강제가입퇴직연금제도인 Superannuation을 도입하며 가입률을 대폭 끌어올렸으며 2021년 6월 말 기준 약 2,220만 명의 가입자와 3.3조 달러의 운용자산을 보이고 있다(APRA, 2022).

본 연구에서는 그간 기존 통계자료와 문헌에서 제시된 내용을 살펴보고 국내 퇴직연금의 운용성과를 높이기 위한 제도개혁방안을 중요 주제를 중심으로 제시한다. 각 주제에 대해 보다 구체적이고 실천적인 실행방안은 관련 기존 문헌을 참조하거나 후속연구에서 다루어질 수 있다.

본 연구에서는 국내 퇴직연금제도가 위에 제시한 목적 달성을 위해서는 가입자의 확대와 장기가입유도, 적립금액의 규모 제고 등이 선행될 필요가 있으며, 이를 바탕으로 적정한 자산배분에 기반한 장기투자를 통해 운용성과를 제고하는 것이 필수적임을 제시한다. 구체적
으로 정책적인 측면에서 퇴직연금제도 가입을 의무화하고 연금화를 유도하며, 세제혜택 및 지원을 통한 적립금액 제고와 장기가입유도, 다양한 형태의 가입자 집단을 대상으로 하는 집합적 DC(CDC)와 기금형 퇴직연금의 도입, IRP 확대 등을 통한 가입자 확대를 통해 퇴직연금제도의 기반을 확대할 필요가 있다. 연금자산의 운용과 관련하여 지배구조의 개선을 통한 자산운용의 전문성과 효율성을 확보하고, 다양한 자산에 분산투자하는 적절한 장기투자상품의 개발과 장기운용을 통한 복리효과 제고로 적립자산의 운용성과를 높이고 리스크관리의 효율화를 꾀할 필요가 있다. 이를 위해서는 기금운용에서 규모의 경제 효과를 높일 수 있도록 디폴트옵션과 CDC 및 기금형을 확대할 필요가 있으며, 기금형과 DB형 퇴직연금의 운용에서 OCIO(Outsourced Chief Investment Officer) 서비스를 적극 활용할 필요가 있다. 감독측면에서는 연금사업자와 자산운용사에 대한 통합적인 감독체계 구축과 더불어 국제연금감독기구가 중점적으로 추진하는 리스크중심 감독체계를 마련하는 것이 필수적이다. 또 국가 차원에서 퇴직연금 관련 데이터베이스를 구축하여 제공하는 것이 필요하며, 장기적으로는 급여수급의 연금화를 안정적으로 담보할 수 있는 지급보증기구 제도를 강구할 필요가 있다.

본 연구의 구성은 다음과 같다. 제Ⅱ장에서는 국내 퇴직연금의 운용현황과 낮은 운용성과의 원인을 분석하고 자산배분의 중요성과 디폴트옵션 및 DC형의 확대를 강조한다. 제Ⅲ장에서는 지배구조를 중심으로 퇴직연금제도 개혁방안을 논의한다. 제Ⅳ장에서는 리스크중심감독
체계와 개인형퇴직연금제도의 개선방안에 대해 살펴본다. 마지막으로 제Ⅴ장에서는 연구
결과를 요약․정리한다.

Ⅱ. 퇴직연금의 운용 현황, 자산배분정책, 디폴트옵션

1. 퇴직연금 운용의 현황

국내 퇴직연금의 유형별 운용자산과 구성비중 현황을 <표 2>에 제시한다.

<표 2>에서 보듯이 2021년 말 현재 국내 퇴직연금 적립자산의 총규모는 295.6조 원에 달하며, 이 중 DB형이 약 172조(58%), DC형이 약 78조(26%), 그리고 개인형퇴직연금(IRP)가 약 47조(16%)를 차지하고 있다. 원리금보장형과 실적배당형으로 구분하면 원리금보장형이 약 255조로 전체의 86.4%를 차지하고 있으며 실적배당형은 14% 수준에 불과하다. 원리금보장형에 운용되는 적립자산의 비중은 DB형의 경우 95.2%, DC형은 79.3%, IRP는 65.7%로, 상대적으로 DB형에서 높게 나타나고 있다.

<표 2> 국내 퇴직연금의 유형별 운용자산과 구성비중 현황

표의 Panel A는 2016년 말과 2021년 말 현재의 국내 퇴직연금자산의 유형별 운용자산 규모를 보여준다. Panel B는 유형별 운용자산의 비중을 제시한다. 표에서 DC형은 상시근로자의 수가 10인 미만인 기업에서 근로자 개별 동의를 얻어 개인형퇴직연금제도를 설정하여 확정기여형(DC)과 동일하게 운영되는 IRP특례를 포함한 수치이다.

A. 퇴직연금의 유형별 운용자산 규모 현황
연도	DB형	DC형	IRP	합계	원리금 보장형	실적배당형 &기타
2016년	99.6조	35조	12.4조	147조	130.9조	16.1조
2021년	171.5조	77.6조	46.5조	295.6조	255.4조	40.2조
B. 퇴직연금의 유형별 운용자산 비중 현황
연도	DB형	DC형	IRP	합계	원리금 보장형	실적배당형 &기타
2016년	67.8%	23.8%	8.4%	100%	89.1%	10.9%
2020년	58.0%	26.2%	15.7%	100%	86.4%	13.6%

자료: 고용노동부, 금융감독원 2021년 퇴직연금 운용현황 통계 보도자료.

<표 3>에 퇴직연금의 운용수익률 현황을 나타내었다. 표에서 보는 것과 같이 2016～
2021년의 기간 동안 국내 퇴직연금의 연평균수익률은 1.87%로 명목임금상승률 3.58%에 크게 못 미친다. 또 연평균물가상승률은 1.3%, 연평균수수료율은 0.44%에 달하며, 물가상승률을 차감한 후의 퇴직연금의 실질수익률은 0.57%에 불과해 지난 6년간 퇴직연금 가입자의 연금자산에 실질적인 증가는 미미했음을 보여준다.

<표 4>는 운용수익률을 DB형과 DC형 및 IRP, 그리고 원리금 보장형과 실적배당형으로 구분하여 살펴본 것이다. DB형에 비해 DC형과 IRP의 운용성과가 높으며, 원리금보장형은 지난 6년간 연평균 1.6%, 실적배당형은 연평균 4.35%의 수익률을 얻어 실적배당형이 상대적으로 높은 성과를 얻었음을 보여준다.

<표 3> 최근 6년간 퇴직연금의 운용수익률과 임금상승률 및 물가상승률(단위: %)

<표 3>은 2016년부터 2021년까지 6년간의 명목임금상승률, 소비자물가상승률, 퇴직연금수익률, 퇴직연금수수료율을 보여준다. 표에서 평균은 산술평균이며, 퇴직연금수익률은 운용수수료 차감 후 수익률, 퇴직연금실질수익률은 퇴직연금
수익률에서 소비자물가상승률을 뺀 값이다.

연도	명목임금 상승률	소비자물가 상승률	퇴직연금 수익률	퇴직연금 수수료율	퇴직연금 실질수익률
2016	3.80	1.00	1.58	0.45	0.58
2017	3.30	1.90	1.88	0.45	-0.02
2018	5.30	1.50	1.01	0.47	-0.49
2019	3.40	0.40	2.15	0.45	1.75
2020	1.10	0.50	2.58	0.42	2.08
2021	4.60	2.50	2.00	0.42	-0.50
평균	3.58	1.30	1.87	0.44	0.57

자료: 고용노동부. 금융감독원 퇴직연금 보도자료, 통계청 퇴직연금통계결과, e-나라지표.

<표 4> 최근 6년간 국내 퇴직연금의 유형별 운용수익률(단위: %)

<표 4>는 2016년부터 2021년까지의 기간 동안 국내 퇴직연금의 연간수익률을 유형별로 나타낸 것이다.

연도	DB형	DC형	IRP	원리금 보장형	실적 배당형
2016	1.68	1.45	1.09	1.72	-0.13
2017	1.59	2.54	2.21	1.49	6.58
2018	1.46	0.44	-0.39	1.56	-3.82
2019	1.86	2.83	2.99	1.77	6.38
2020	1.91	3.47	3.84	1.68	10.67
2021	1.52	2.49	3.00	1.35	6.42
평균	1.67	2.20	2.12	1.60	4.35

자료: 고용노동부. 금융감독원 퇴직연금 보도자료, 통계청 퇴직연금통계결과, e-나라지표.

<표 5>는 우리나라와 주요국가의 퇴직급여/연금 자산의 자산배분 현황에 대한 OECD 통계자료를 보여준다. 퇴직급여적립자산은 공적연금을 제외한 연금저축, 연금보험, 퇴직연금 등 사적연금의 총합이며, 이 중 DB형, DC형과 IRP를 퇴직연금자산으로 분류한다. 통계자료
에서 집합투자상품과 기타자산은 자료부족으로 구체적인 특성을 파악할 수 없으나 주식과 예금 및 장단기채권을 기준으로 볼 때 우리나라 퇴직급여적립자산의 위험자산에 대한 배분 비중이 연금선진국가에 비해 매우 낮음을 확인할 수 있다. 우리나라의 경우 주식에 배분된 비중은 3.4%에 불과해 덴마크, 네덜란드, 미국, 호주 등 연금선진국가의 주식배분 비중이 30～40%에 달하는 것과 비교해 매우 낮은 수치를 보인다.

<표 5>에서 세부항목이 구분되지 않은 “기타” 항목이 사모펀드, 부동산, 대출 등을 포함하는 것을 고려하면 주요 연금선진국가의 위험자산 배분비중은 50%를 상회하는 것으로 평가된다. 그러나 우리나라의 경우 위험자산 배분비중은 앞서 <표 2>에서 보았듯이 10% 내외에 불과하며, 이러한 위험자산에 대한 배분의 차이가 운용수익률의 차이로 나타남을 알 수 있다. 또 비교기준으로 살펴볼 수 있는 국내 주요 공적연기금인 국민연금, 공무원연금, 사학연금의 위험자산(주식, 대체투자자산 포함) 배분비중은 평균 60%를 상회하며, 2016～
2021년 기간의 수수료 차감 전 연평균수익률은 5.71%～7.5%를 보이고 있다.

각 연금관리공단의 공시자료를 참조하여 저자 계산.

<표 5> 우리나라와 주요국가의 퇴직급여자산 축적, 연평균수익률 및 자산배분 현황

<표 5>는 우리나라와 주요국가(덴마크, 네덜란드, 미국, 영국, 호주, 일본)의 퇴직급여적립자산의 GDP대비 비율, 퇴직연금
자산의 GDP대비 비율, 퇴직급여적립자산의 지난 10년의 연평균수익률과 자산배분 비중을 보여준다. 퇴직급여적립자산은 공적연금을 제외한 연금저축, 연금보험, 퇴직연금 등 사적연금의 총합이며, 이 중 DB형과 DC형 퇴직연금 및 개인형퇴직
연금(IRP)을 퇴직연금자산으로 분류한다.

국가	퇴직급여 적립자산의 GDP 대비비율 (2020년)	퇴직연금 자산의 GDP 대비비율 (2020년)	10년(2011 ～2020) 연평균수익률2)	자산배분 현황 (2020년, %)
				주식	집합투자상품	예금/장단기채권	기타1)
덴마크	229%	58%	6.7%	25.4	2.6	29.5	42.5
네덜란드	213%	213%	8.1%	30.8	-	50.2	19.0
미국	170%	97%	5.7%	33.7	32.0	23.2	11.1
영국	127%	127%	10.6%	25.6	-	42.5	31.9
호주	132%	132%	7.7%	41.8	-	29.7	28.5
일본	30%	21%	2.1%	9.6	-	35.0	55.5
한국	32%	13%	3.5%	3.4	8.4	58.6	29.6
OECD평균	57.8%	42.7%	5.3%	27.1	7.9	49.4	15.6

주: 1) 기타는 대출, 부동산, 사모펀드, 구조화상품, 보험, 공모펀드, 배분되지 않은 자금 등을 포함함. 집합투자상품
에서 주식과 채권 등의 상세자료는 구분되지 않음.

2) 퇴직급여적립자산의 명목기준 산술연평균수익률임. 영국은 2010～2019년 자료.

자료: OECD Global Pension Statistics, 2020, Pension Markets in Focus, 2021.

2. 낮은 운용성과의 제고방안 : 합리적인 자산배분과 운용규제 완화

국내 퇴직연금의 운용성과는 국내 주요 공적연기금이나 미국, 영국, 호주 등 연금선진국의 퇴직연금 운용성과와 비교하여 매우 낮은 수준이다. 결과로 물가상승률을 감안하면 연금자산의 실질가치 증가가 이루어지지 못하고 있는 상황으로 노후소득 마련이라는 퇴직연금제도의 취지를 반감시키고 있다. 자산운용 측면에서 볼 때 이러한 결과를 가져온 가장 중요한 원인은 합리적인 자산배분정책의 결여이다.

<표 4>에서 보듯이 DC형에 비해 DB형의 운용수익률이 낮으며, 실적배당상품에 비해 원리금보장상품의 운용성과가 매우 낮다. 이는 DB형(2021년 말 기준 58%)과 원리금보장형
상품(2021년 말 기준 86.4%)의 비중이 높은 국내 퇴직연금시장의 특성이 낮은 수익률의 주요 원임임을 의미한다. 퇴직연금자산의 운용은 “다양한 위험자산과 안전자산에의 적정한 자산배분을 통하여 수익률제고와 리스크풀링(risk pooling) 효과”를 얻도록 이루어져야 한다. 자산배분이 투자성과를 결정하는 지배적인 요인이라는 것은 잘 알려진 사실이다(Brinson et al., 1986; Hood, 2005; Ibboston and Kaplan, 2000). 특히 퇴직연금과 같은 장기투자일수록 적립자산의 운용성과가 자산의 미래가치에 미치는 영향은 더욱 커지므로 자산배분의 중요성은 절대적이다. 또 퇴직연금자산 운용에서 하방위험을 통제하고 상승가능성을 획득하는 데에 있어서도 위험자산에 대한 적정한 배분은 필수적인 전략이다(Basu and Drew, 2010). 그러나 국내 퇴직연금자산의 운용에서 위험자산 비중은 앞서 살펴본 것처럼 10% 내외이다. 반면, 미국, 영국, 호주의 경우 위험자산 비중이 50% 이상이며, OECD 국가도 평균 50% 수준이며, 국내 공적 연기금의 위험자산 배분비중은 60%를 상회한다. DB형 퇴직연금제도를 채택하고 있는 국내 상장기업의 퇴직연금 자산배분을 연구한 김영식 외 2인(2022)은 표본기업의 약 51%가 2년 동안 위험자산과 안전자산에 대한 자산구성을 단 한 차례도 변경하지 않았으며, 약 91%의 기업이 6% 이내의 미미한 자산배분 변동성을 보인다는 결과를 제시한다.

Brinson et al.(1986)는 미국시장에서 연기금펀드 투자성과 변동의 93.6%는 자산배분에 의해 결정되며, 증권선택이나 단기 시장예측과 같은 활동은 10% 미만의 영향을 미침을 보여준다. Vanguard(2016) 역시 미국, 캐나다, 영국, 호주, 일본의 자산배분펀드(balanced funds)를 대상으로 한 분석에서 1990～2015년의 표본기간 동안 펀드수익률 변동의 대부분(80.5%～91.1%)이 자산배분에 의해 결정됨을 보여준다. 정문경, 원종현(2005)은 국민연금의 전략적 자산배분이 수익률에 미치는 영향을 분석한 결과, 전략적 자산배분이 월간 수익률을 설명하는 정도가 90.48∼98% 사이라고 보고한다.

퇴직연금제도에서 가입자가 받는 연금의 가치는 1) 재직기간 동안의 적립액, 2) 은퇴 전 기간 동안의 투자수익, 3) 은퇴 후 사망시까지 기간의 투자수익에 의해 결정된다. 이 중 3) 은퇴 후 사망시까지 기간의 투자수익이 가입자가 받는 연금의 가치를 결정하는 가장 중요한 요소로 평가된다. 예를 들어 연금업계에서는 20/80 또는 10/90(10/30/60) rule이 일반적으로 이야기된다. 10/30/60 rule은 가입자가 받는 연금에의 기여도가 재직기간 동안의 적립액이 10%, 은퇴 전 기간의 투자수익이 30%, 은퇴 후 기간의 투자수익이 60%라는 것이다. 즉, 운용성과가 연금자산 가치의 90%를 결정한다. Don Ezra(1989)는 미국시장의 확정급여형연금
펀드를 대상으로 한 연구에서 “10/30/60 rule”를 제시했다. 이후 이러한 규칙은 확정기여형연금펀드와 호주의 슈퍼애뉴에이션 펀드로 확산되었다. 이 규칙은 근로자가 25세에 연금펀드에 처음 가입하고 적립액은 은퇴할 때까지 매년 4.75%씩 증가하며, 65세에 처음 연금소득을 받고 이후 연금소득은 매년 3%씩 증가하여 계정 잔액이 0이 되는 90세에 사망하는 것을 전제로 계산되었다. 연평균 투자수익률은 7.8%로 안전자산과 위험자산
에의 자산배분은 65：35를 기준으로 한다. 이러한 가정이 변경되는 경우 결과 패턴은 달라질 수 있으나 연금자산의 운용기간이 길어질수록 그 결과는 20/80 또는 10/90 rule에 수렴하는 것을 확인할 수 있다.

Basu and Drew(2010)는 호주시장을 대상으로 한 연구에서 위험자산 비중이 60～75% 수준의 퇴직연금펀드가 (하방위험을 통제하고 상승가능성을 획득하는 측면에서) 가장 우월한 성과를 냄을 보여준다.

OECD, Pension Markets in Focus, 2020.

이러한 결과는 국내 퇴직연금의 자산운용이 퇴직연금펀드의 장기목표수익률과 위험 특성이나 내․외부 환경의 변화에 관계없이 안전자산 위주의 쏠린 행태를 지속하고 있음을 말해준다. 즉, 국내 퇴직연금의 운용에서 합리적인 전략적, 전술적 자산배분정책이 결여되어 있으며, 적립자산이 퇴직연금제도의 본질적인 특성을 반영하지 못한 채 비효율적으로 운용되고 있음을 의미한다. 결국 퇴직연금의 운용성과 제고를 위해 무엇보다 필요한 것은 퇴직연금펀드의 위험-수익 특성을 반영하는 합리적인 자산배분정책과 내․외부 환경의 변화를 반영하는 포트폴리오 리밸런싱 전략을 수립하고 이에 따른 전문적인 자산운용을 수행하는 것이라 할 수 있다.

합리적인 자산배분을 통한 운용성과 제고를 위해 선결되어야 할 과제는 퇴직연금적립금 운용에 대한 과도한 규제를 완화하는 것이다. 퇴직연금 적립금에 대한 규제는 크게 양적 규제와 자율 규제로 구분할 수 있다. 양적 규제는 적립금 운용자산과 운용비율 등을 구체적으로 정해서 열거하고 이를 준수하도록 규제하는 것을 말하며, 자율 규제는 적립금을 운용하는 수탁자가 선량한 관리자로서의 의무를 다하고 있는가를 규제하는 방식을 말한다. 연금
선진국들의 경우 적립금 운용규제는 대체로 양적 규제를 완화하고 자율규제를 강조하는 방향으로 이행하고 있다.

대부분의 연금선진국에서 DB형 퇴직연금에 대해서는 양적 규제를 유지하고 있지만 DC형의 경우에는 자율규제 외에는 양적 규제를 거의 하지 않고 있다. DC는 가입자들이 적립금 운용에서 발생하는 위험을 부담하고 결과를 책임지는 특성을 갖기 때문이다. DB형의 경우는 자산운용 규제가 완화되는 추이에 따라 적립비율
(=연금자산의 현재가치/연금부채의 현재가치)에 입각한 건전성 규제를 강화함으로써 위험관리능력을 높이고 있다.

그러나 우리의 경우 현행 퇴직연금 적립금 운용규제는 운용 상품에 대한 열거주의식 규제와 더불어 매우 엄격한 양적 규제가 실시되고 있으며, 자본시장법 등 다른 법령의 규제와 모순되는 규제가 나타나고 있다. 현재의 규제는 안정성을 최우선 목표로 과도하게 경직된 수준이어서 다양한 위험자산에의 분산투자를 통해 운용성과를 높일 기회를 제한하고, 원리금보장형상품에의 투자를 고착화하고, 차별화된 자산운용 및 상품개발 경쟁과 서비스 제공을 통해 연금사업자의 경쟁력을 높일 기회를 차단하고 있다. 따라서 합리적인 장기투자 포트폴리오 구축에 걸림돌이 되는 양적 규제를 최소화하고 자율규제를 강화하는 방향으로 퇴직연금자산에 대한 적립금 운용규제를 개선함으로써 다양한 위험자산에의 분산투자와 적격투자상품의 개발을 촉진하고 연금사업자의 경쟁력을 제고할 수 있도록 규제체계를 정비하는 것이 필요하다.

경직된 규제의 예로, 원리금보장상품 범위는 법규에서 열거된 항목만 인정되며, 연금사업자가 운용 중인 퇴직연금에 자사의 원리금보장상품은 편입할 수 없고 타사의 상품을 포함할 수 있는 한도는 직전연도 말 퇴직연금 적립금의 30% 이내로 규제된다(이러한 경직성으로 원리금보장형상품의 수익성과 다양성을 높이기 위한 시도가 가로막힌다는 비판이 제기된다). 또 DC형과 IRP의 경우 적립금의 70% 이내에서만 위험자산 투자가 가능하고, 사모펀드와 부동산펀드, 주식에 대한 직접투자도 허용되지 않는다. 모순되는 규제로 IRP와 비교되는 개인연금은 100% 주식투자가 가능하다. 또 주식혼합형펀드는 주식을 최대 60%까지 담을 수 있고 주식형펀드는 100%까지 담을 수 있지만, 퇴직연금이 이들 펀드를 포함할 때는 모두 위험자산 펀드로 분류되어 동일하게 적립금의 70%까지만 편입할 수 있다(서울경제, 2021년 11월 10일).

3. 낮은 운용성과의 제고방안 : 디폴트옵션과 DC형의 확대

국내 퇴직연금 운용에서 나타나는 또 다른 중요 문제는 사용자 및 가입자의 무관심과 투자지식이 취약하다는 점이다. 퇴직연금의 운용에 있어 초기의 전략적 자산배분에 따른 포트폴리오 구성과 더불어 중요한 것은 운용기간 중의 내․외부 환경의 변화를 반영하여 포트폴리오를 수정하는 지속적인 포트폴리오 리밸런싱이다. 그러나 국내 퇴직연금의 경우 가입자의 연금자산 운용에의 관심도는 매우 낮으며, 가입 이후 시장환경의 변화를 반영한 포트폴리오 구성의 변화는 거의 이루어지지 않는 것으로 나타난다(김영식 외 2인, 2022). 더불어 자산운용 측면에서 또 다른 중요한 문제는 장기투자에 적합한 투자포트폴리오 대안이 부족하고 이에 따라 실적배당상품 선택 비중이 낮은 이유가 되고 있다는 것이다. 노후소득
보장이라는 퇴직연금제도 본연의 취지를 살리기 위해서는 가입자가 장기투자를 할 수 있도록 연금사업자는 적합한 투자상품을 제공하는 것이 필요하다. 그러나 국내시장의 경우 원리금
보장상품 일변도의 상품구성과 상대적으로 짧은 퇴직연금제도 역사에 따라 장기복리효과를 제고할 수 있는 우량한 장기투자포트폴리오 상품이 제한적이다. 다음에서는 이러한 문제의 해결방안으로 DC형과 디폴트옵션의 확대를 제안한다.

금융투자협회 퇴직연금 가입자 실태조사(2014, 2018)에 따르면 DC형 가입자의 83%는 연중에 걸쳐 단 한 번의 포트폴리오 변경도 하지 않은 것으로 조사되며, 또 DC형 가입자가 운용상품을 선택할 때 본인이 직접 의사결정하는 경우는 31%에 불과하다. 상품 변경을 하지 않는 이유가 현재 운용에 만족하기 때문 22%, 변경 절차와 방법을 모르거나 운용에 관심이 없어서라는 답변이 63%에 이른다.

1) DB형과 DC형 퇴직연금제도

우리나라 근로자의 퇴직연금가입률을 보면(2020년 말 기준) 300인 이상 사업장의 경우 가입대상자의 69.1%, 100～299인 사업장의 경우 66.4%, 30～99인 사업장은 57.6%, 그리고 30인 미만 사업장의 경우는 37.7%로 근로자 수가 적은 사업장일수록 가입률이 낮아진다. 한편, 대기업일수록 DB형 가입비율이 높은 특성을 보인다. 종사자수를 기준으로 보면 300인 이상 사업장의 경우 전체종사자의 72%가 DB형을 채택하고 있어 300인 미만 사업장의 평균 33.5%에 비해 매우 높은 수치를 보인다(KOSIS, 퇴직연금통계). 중소기업과 영세사업장의 경우 상대적으로 근로의 불안정성이 높고 퇴직연금펀드 구성에서 규모의 경제를 얻기가 어려운 점을 고려할 때 퇴직연금정책에서 중소기업과 영세사업장 종사자의 가입률을 제고하고 기금의 대형화를 유도할 수 있는 방안과 대기업의 사용자와 근로자에게 DC형을 채택할 유인을 제공하는 것이 필요함을 의미한다. 다음에서는 DB형과 DC형 퇴직연금
제도의 특성을 간략하게 정리하고 이를 기초로 DC형 가입을 확대할 수 있는 방안을 살펴본다.

국내시장에 대한 선행연구는 DB형의 보수적인 자산운용에 영향을 미친 요인으로 지배구조의 비효율성 외에도 비우호적인 세제, 미흡한 수급권보장장치, 연금제도 도입 초기의 퇴직연금사업자들의 경쟁적인 고금리상품 제시, 1997년 외환위기 및 2008년 금융위기에 따른 높은 주식시장의 변동성 등 다양한 요인들을 제시한다(김영식, 위정범, 2020).

DB형의 경우 가입자의 퇴직급여 수령은 기존의 퇴직금제도와 큰 차이가 없으나 DC형의 경우 적립자산의 운용성과에 따라서 미래 수령액이 변동하고 이때 적립자산의 운용수익률이 임금상승률보다 높다면 DC형이 가입자에게 유리한 결과를 가져다 주며 차이는 연금 가입
기간이 길어질수록 커지게 된다. 다음의 <표 6>은 퇴직연금 운용의 핵심이슈와 DB형과 DC형의 특징을 요약, 정리한 것이다.

<표 6> 퇴직연금 운용의 핵심이슈와 DB형 & DC형의 특징

<표 6>은 DB형과 DC형 퇴직연금제도의 특성을 퇴직연금 운용의 핵심적인 이슈들과 관련하여 비교, 정리한다.

핵심이슈	DB형	DC형
퇴직연금제도의 공공성	강함	상대적으로 약함
퇴직급여의 예측가능성	가능	불확실
가입자의 지식/운용 역량	영향이 작음	중요함
지급/운용에 대한 위험부담	사용자(기업)	가입자(또는 연금사업자)
풀링효과와 리스크수용능력	약함	강함
장기복리효과/금융자산축적	기업성과에 좌우	운용성과에 좌우
리스크성격	개별적(기업)	시장위험/가입자특성
리스크관리	기업별 차이가 큼	시장리스크/다양한 수단
적극적인 성과제고 동기	약함(사용자, 가입자)*	강함(가입자)*
사업자의 적극적 운용동기	약함**	상대적으로 강함**
사업자의 서비스 제공동기	약함	강함
기업 내부 요인의 영향	강함	약함

*  정해진 퇴직급여, 지급보증제도 미흡, 운용수익에 대한 과세, 부담금 손금산입

** 연기금의 자산운용 수익에 대해 비과세 처리하는 미국과 달리 우리는 과세, 보수체계의 획일성 등.

DB형의 경우 사용자가 직접 퇴직연금 사업자인 금융회사와 계약을 통해 연금자산을 운용한다. 한국의 경우 미국의 PBGC(Pension Benefit Guaranty Corporation)와 같은 지급보증제도가 존재하지 않으며, 연금자산의 운용이익이 비과세되지도 않는다. 또 사업자의 퇴직급여 지급책임은 근로자의 재직기간 동안에만 한정된다. 이러한 환경 차이는 DB제도를 이용하는 사용자에게 위험자산보다는 안전자산 위주의 자산운용을 선호할 인센티브를 제공한다. 가입자 역시 위험자산에 투자하여 손실을 볼 경우 약속된 퇴직급여를 못 받는 리스크를 갖게 되므로 사업자가 연금자산을 안전하게 운용하는 것을 선호할 가능성이 높다.

Black(1980)과 Tepper(1981)는 불완전 시장요인으로 세금만을 고려하는 경우 DB형을 채택한 사용자의 최적 전략은 완전 적립수준을 유지하면서 연금자산을 오로지 채권에 투자하는 것이라는 세금효과가설을 주장한다. 이러한 주장은 기업이 사외에 설정한 신탁기금인 퇴직연금기금의 운용이익이 비과세되는 차별적인 세제혜택 제도에 근거한다. 즉, 미국의 경우 기업의 이익과는 달리 연금기금의 운용이익은 비과세되므로 DB제도하에서 기업은 연금자산을 전액 채권으로 운용하여 조세차익거래(tax arbitrage)의 이익을 얻는 것이 기업가치를 제고하는 최적의 전략이라는 것이다. 국내연구로 김영식 외 2인(2020)은 국내기업이 일정 한계세율까지는 세금혜택(적립금의 손금 산입에 따른)을 위해 적립수준을 높이지만, 일정구간 이상(손금초과)이 되면 적립 유인이 감소한다는 결과를 보여준다. Rauh(2006, 2009)는 DB제도하에서 기업이 재무적 곤경에 따른 비용을 피하기 위한 위험관리 인센티브가 위험을 PBGC로 전가하는 인센티브를 지배하며, 따라서 기금의 적립수준이 낮고 신용등급이 취약한 기업의 경우, 적립자산의 운용은 보다 안전하게 이루어지는 반면 적립수준이 양호하고 신용등급이 높은 회사는 위험자산에 대한 투자비중을 증대시킨다는 위험관리가설을 주장한다. Broeders and Jansen(2021)은 외부 지급보증제도가 없는 상태에서 과소적립기업의 연기금이 투기등급 채권에 비해 투자등급 채권에 더 많이 투자하고 신용위험을 덜 감수한다는 결과를 제시한다. 김영식 외 2인(2022)은 국내 DB형 기업의 퇴직연금 자산배분이 일정부분 위험관리가설로 설명될 수 있음을 보여준다.

운용이익의 비과세 혜택의 부재, 지급보증제도의 부재, 제한된 기간으로 국한되는 사용자 책임 등을 고려할 때 DC형의 확대를 통한 운용성과 제고를 위해서는 사용자와 가입자에게 DC형 가입과 위험자산투자를 높일 인센티브를 제공할 필요가 있음을 의미한다. 이러한 인센티브에는 장기운용성과를 극대화할 수 있는 잘 분산된 투자포트폴리오의 제공, 사업자 의 경쟁/차별화를 통한 전문서비스 제공과 가입자보호, 운용규제의 완화, 운용이익의 비과세 등 세제지원의 확대 등을 포함한다.

미국의 401(k) 플랜과 호주의 슈퍼애뉴에이션은 위험자산에 대한 적극적인 자산배분으로 자본시장의 성장과 궤를 같이하여 가입자의 연금자산 축적에 크게 기여했음을 참고할 필요가 있다.

DB형의 경우 기업이 퇴직연금 운용위험을 직접적으로 부담하기 때문에 경영성과에 따라 퇴직연금정책이 변동할 위험이 상존한다(Choy et al., 2014; Silverstein, 2021).

2) 디폴트옵션 확대

앞서 <표 2>에서 국내 퇴직연금 유형별 자산비중을 보면 2021년 말 기준 DB형이 58%, DC형이 26%, IRP가 16%이다. 한편 우리 시장에서는 2022년 7월부터 사전지정운용제도
(디폴트옵션, default option)가 시행된다. DC형에 비해 DB형이 원리금보장상품에의 운용
비중이 높고 상대적으로 운용성과가 낮은 점을 고려할 때 디폴트옵션은 DC형 퇴직연금
제도와의 시너지를 창출하고 연금자산의 운용성과를 높이는 좋은 계기가 될 수 있다.

기본적으로 DC형 퇴직연금 가입자는 DB형 퇴직연금에서 제공하는 임금상승률 수준을 초과하는 투자수익률을 추구한다. 초과수익률 획득을 위해서는 연금자산의 적극적인 운용이 기본적으로 전제되어야 한다. 퇴직연금에 대해 부과되는 자산운용에 대한 규제를 피하고 자산배분을 통한 운용성과 제고와 전문서비스를 확보하는 방법으로 디폴트옵션이 큰 기대를 모으고 있다. 디폴트옵션은 DC형 또는 IRP 가입자들이 자신의 적립금 운용에 대해 명시적인 의사표시를 하지 않는 경우 미리 설정해놓은 상품에 자동적으로 투자되어 적립금을 운용하게 하는 제도이다. 디폴트옵션은 복수사용자 산하 근로자들의 적립자산을 하나의 디폴트펀드로 풀링하여 운용함으로써 규모의 경제를 달성할 수 있으며, 가입자의 자산운용에 관한 지식
부족과 행태적 편의에 따른 문제를 최소화하고 전문성을 갖춘 연금사업자가 자산운용을 담당한다는 장점이 있다. 디폴트옵션은 현재 대부분의 연금 선진국가에서 도입되어 실행되고 있으며 금융상품의 다양화 및 기금운용방법의 발전을 고려할 때 기금형퇴직연금제도와 더불어 국내 퇴직연금의 운용성과를 높이고 퇴직연금시장과 자본시장의 경쟁력을 끌어올릴 수 있는 계기가 될 수 있을 것으로 기대되고 있다.

실제로 미국 시장의 대표적 DC형 상품인 401(k)는 디폴트옵션과의 시너지를 통해 큰 폭의 성장을 가져왔으며, 호주시장의 슈퍼애뉴애이션 성장 역시 디폴트옵션제도의 성공적인 운영에 있다고 평가된다(김병덕, 2021).

해외사례를 보면, 호주, 뉴질랜드 등은 DC형 자동가입/디폴트옵션 제도 의무, 영국은 DB 또는 DC형 자동가입/디폴트옵션 제도 의무, 미국은 DB, DC 병행/디폴트옵션은 임의, 일본은 퇴직금제도와 병행/디폴트옵션은 임의 가입의 형태를 취하고 있다. 국제연금감독
기구(IOPS)에 의하면 미국과 호주 등의 경우 DC형 가입자의 80% 이상이 디폴트옵션을 채택하고 있으며, 스웨덴이나 멕시코 등에서는 그 비중이 90%를 상회하는 것으로 보고되고 있다.

국내 시장에서 디폴트옵션과 관련한 주요 쟁점으로는 원리금보장상품 포함여부, 리스크
관리와 손실발생시의 책임문제, 적격투자상품 구성, 사용자와 가입자에 대한 사전교육 등을 생각할 수 있다.

먼저, 2022년 7월부터 도입되는 디폴트옵션제도는 투자할 수 있는 적격투자상품으로 TDF(target date fund), 장기가치상승추구펀드, 머니마켓펀드(MMF), 부동산인프라 펀드, 원리금보장상품 등 다섯 가지 유형으로 원리금보장상품을 포함하고 있다. 퇴직연금은 노후대비수단이라는 점에서 적절한 운용성과와 더불어 안정적인 연금소득 확보 또한 중요하다. 특히, 퇴직금이 후불임금의 성격을 갖는다고 판단하는 우리나라의 경우 원금손실 가능성은 가입자와 연금사업자가 큰 관심을 갖는 이슈이다. 디폴트옵션과 관련하여 가입자는 자신의 위험수용도와 재무상태 등을 반영하여 적립금의 운용방법을 선택할 수 있다. 즉, 안정적인 운용을 선호하는 가입자는 디폴트옵션 적용제외(opt-out)를 밝히고 명시적인 운용지시를 통하여 원리금보장상품 등을 선택함으로써 위험자산에의 투자를 피할 수 있다. 이렇듯 가입자자 명시적인 운용지시를 통하여 자신의 위험선호에 적합한 투자상품을 선택할 수 있다는 점과, 디폴트옵션 도입의 목적이 침체상태인 현 퇴직연금시장의 운용성과 제고와 전문적인 운용서비스 제공임을 생각하면 디폴트옵션에서 제공하는 적격상품군에 원리금보장형이 포함된 것은 큰 의미와 실익이 없을 것이다.

퇴직연금을 기존의 퇴직금과 같이 후불임금으로 판단할 수 있는가에 대해서는 논란이 있다. 이에 대해서는 전혜향(2015) 참조.

둘째, 디폴트옵션에서 제공하는 적격투자상품은 자산배분을 통한 장기투자성과를 제고할 수 있도록 다양한 자산에 분산투자하는 적절한 위험-수익 프로파일의 중장기포트폴리오를 구성하는 것이 중요하다. 국제연금감독기구(IOPS, 2012)는 디폴트옵션 설정시 고려해야 할 주요 요소로 인구구조, 분산투자, 비용, 지배구조, 시장 및 경제 환경을 제시하고 있다. 이에 비추어 보면 국내 디폴트옵션의 상품구성의 주요기준은 적합성, 분산투자, 비용, 이해가능성 등일 것이다. 먼저, 적격투자상품으로 구성되는 포트폴리오는 가입자의 위험-
수익 프로파일, 연령, 재무상태, 납입방법 등을 반영하여 “Downside protection and Upside potential”의 조화를 꾀할 수 있도록 다양한 자산에의 분산투자를 통하여 자산배분에 따른 수익률 제고와 위험관리 효과를 극대화할 수 있도록 구성하는 것이 필요하다. 또한 OECD와 IOPS의 권고와 같이 지나치게 복잡한 상품구성은 가입자의 이해가 어렵고 불완전판매 등 여러 문제를 야기할 수 있으므로 지양될 필요가 있으며 상품구성을 단순화할 필요가 있다.

위에서 논의한 관점에서 볼 때 디폴트옵션 시행 초기에는 중장기투자기간과 다양한 위험
자산과 안전자산에 분산투자하도록 설계된 Life-cycle Fund(TDF 포함)와 자산배분형펀드
(balanced fund)를 주로 하는 상품구성이 유용할 것이다. 미국의 경우 디폴트옵션 내에서 TDF가 차지하는 비중이 80% 이상이며, 호주의 경우 디폴트상품은 Balanced fund, Life-cycle fund만으로 설정할 수 있도록 단순화를 추구하고 있다. 또 개별 가입자보다는 전반적인 가입자 집단의 특성을 감안하여 적정 위험수준을 목표로 운영하는 Balanced Fund 역시 유용한 대안이 될 것이다. SOC투자 등 한 섹터에 집중하는 펀드는 시장규모와 성과에 불확실성이 문제가 될 수 있으므로 특별한 경우 외에는 지양할 필요가 있을 것이다.

외국의 경우 가입자가 TDF를 선택하는 이유는 포트폴리오 구조, 저렴한 수수료, 높은 수익률이 가장 큰 원인이다. 또 생애주기에 맞는 운용상품의 변경이 가능하고, 별도의 운용지시 없이 목표에 따라 자동으로 자산 배분되는 TDF의 편의성도 중요한 원인이다.

셋째, 리스크관리와 투자손실에 대한 책임문제이다. 디폴트옵션 가입자 대부분은 투자
지식이 부족하며, 이에 따라 가입자와 사업자/운용사 간 대리문제의 발생을 줄이고 가입자
보호를 위한 보호장치 구축이 필요하다. 1차적인 가입자 보호장치는 가입자 자신이 디폴트
옵션 적용제외(opt-out)를 밝히고 자신이 원하는 운용방법을 명시할 수 있는 보호수단이 있음을 충분히 인식하는 것이다. 대리문제의 발생을 줄이기 위해서는 감독당국이 수탁자와 사용자가 선관주의 의무(fiduciary duty)를 다할 수 있도록 관련 규정을 감독규정에 명시하고 관련 지배구조를 적절하게 구축하게 하는 것이 중요하다. 예를 들어 가입자에 대한 사전 교육 및 설명 의무, 주의의무, 충실의무, 자산배분의무, 리스크관리 의무 등을 구체적으로 규정할 필요가 있다. 특히, 가입자의 적립금이 장기간 운용되는 퇴직연금의 특성을 고려할 때 적격투자상품군의 운용위험을 적절히 통제할 수 있는 합리적인 리스크관리 정책을 운영하는 것이 중요한 요소가 될 것이다. 투자손실에 대한 책임부담을 명확히 하기 위해서는 적격투자상품의 요건을 규정하고 이 요건을 충족하는 상품이 운용되도록 할 필요가 있다. 더불어 적격투자상품에 대해 수탁자의 책임을 다한 수탁자에게는 운용결과에 대한 사후적 책임을 묻는 것은 디폴트옵션의 활성화와 퇴직연금시장의 발전을 위해 바람직하지 않을 것이므로 적격투자상품에 대해 선관주의 의무를 다한 사업자에 대해서는 수탁자책임면제 규정을 두는 것이 필요하다.

예를 들어 미국은 2006년 연금보호법(Pension Protection Act of 2006) 개정을 통하여 적격디폴트옵션을 제공하는 경우 운용손실 책임에 대한 사용자의 수탁자 책임을 면제하는 조항을 두고 있다.

넷째, 사용자와 가입자에 대한 교육이다. 연금사업자는 사용자와 가입자에 대해 제공하는 퇴직연금제도와 디폴트옵션 상품군에 대한 충분한 사전 설명과 교육을 제공하는 것이 제도의 정착과 활성화를 위해 무엇보다 중요하다. 가입자 집단 및 가입자 개인의 특성(위험수용도, 재무상태, 연령, 대체적인 연금보유 등)을 충분히 파악하고 이에 적합한 상품과 서비스를 제공하는 것이 필요하며, 교육은 실제적이고 주기적으로 이루어질 필요가 있다. 또한 지속적인 모니터링을 통해 운용성과 및 리스크 요인을 점검하고 제공 상품의 유효성을 관리하는 것이 필요하다.

3) CDC 등 혼합형 제도의 도입과 확대

가입자별로 개별 운용하는 DC형 퇴직연금에서 운용성과를 높이기 위해서는 규모의 경제효과를 얻을 수 있도록 제도를 설계하는 것이 중요하다. 규모의 경제를 얻는 방법으로 앞서 살펴본 디폴트옵션과 더불어 집합운용을 처음부터 허용하는 집합적 DC(Collective DC: CDC) 제도를 통해 복수사용자 산하 근로자의 적립자산을 풀링하여 집합운용하는 방법을 생각할 수 있다. CDC는 복수의 사용자와 근로자의 적립금을 집단기금화하여 운용하고 그 운용실적이 근로자 퇴직급여액에 반영되는 연금제도로 DC형과 DB형의 특성이 혼합된 특성을 갖는다. 기업의 부담금은 DC형과 같이 근로자 개인별 연금계정에 납입되는 것이 아니라 연기금에 통합되고, 이 기금은 기금운영위원회 등 전문가집단에 의해 운영되고 운용실적이 퇴직급여액에 반영된다. 국내에서는 2022년 4월부터 근로복지공단이 운영을 맡는 중소기업퇴직연금기금제도가 시행되고 있다. 중소기업퇴직연금기금은 30명 미만의 근로자를 갖는 중소기업의 사용자와 근로자가 납입한 부담금으로 공동의 기금을 조성하여 운용하는 제도로, 연금자산의 운용의사결정은 기금운용위원회(수탁자이사회)가 담당하며, 사용자와 가입자의 부담금을 집합하여 운용한다는 점에서 CDC로 규정할 수 있다. 또 과학기술인공제회에서 운영하는 과학기술인연금 역시 공제회 회원과 사용자가 부담하는 적립금을 집합하여 운용하는 연금제도로 CDC의 일종으로 볼 수 있다.

네덜란드는 기존의 DB형 중심시장에서 벗어나 Collective DC(CDC) 연금모델을 2006년에 개발하여 도입하였다. CDC는 적립자산이 책임준비금 기준에 미달하는 경우 DB형 제도와 동일하게 퇴직급여액을 감액 또는 증액하는 급여조정장치를 가져 노사가 운용리스크를 분담하는 것이 가능하다. 적립금 운용은 DB형 규제가 적용되면서 회계상으로 DC형으로 처리하여 연금 재정의 안정성 확보와 기업의 재무적 리스크 경감을 꾀할 수 있다. 네덜란드의 최대 퇴직연금이자 전 세계 4대 연금기금에 해당하는 ABP가 CDC 제도를 택하고 있다.

중소기업퇴직연금기금제도는 후에 살펴볼 일반적인 기금형제도(노사 합의하에 연금기금을 수탁법인 형태로 기업 외부에 설립하고, 노사의 협의를 통해서 투자와 운영이 이루어지는 형태)와는 차이가 있다. 오히려, 퇴직연금을 강제화(혹은 준강제화)하면서 퇴직연금에 가입하지 못하는 영세사업장 근로자들을 가입시키기 위한 수단으로-준공적 기관으로-설립된 스위스의 Substitute Occupational Benefit Institution LOB나 영국의 NEST와 유사한 방식이다(정창률, 2018).

CDC는 다수 사업장 또는 가입자들의 적립자산을 집합하여 운용함으로써 규모의 경제
효과를 얻을 수 있다. 가입자들은 적립자산의 운용에 관한 권한을 기금(기금운영위원회)에 넘기고 기금운영위원회는 가입자들을 대표하여 기금운용을 담당한다. 적립자산의 규모가 작은 중소기업들은 이 제도를 이용함으로써 퇴직연금제도 운영비용을 크게 줄일 수 있는 이점이 있어, 영세사업장 가입자들의 노후소득 강화로 이어질 수 있다. CDC는 그 특성상 DB 방식보다는 DC 방식의 운영이 효과적이며 투자결정은 가입자 개인이 운용지시를 하는 것보다는 대표자들로 구성되는 기금운용위원회에서 결정을 하고 구성원들은 이에 따라 공통적인 투자를 하는 방식을 따르는 것이 보통이다. 즉, 여러 기업 또는 가입자들이 연합한 연금펀드를 구성하고 이를 운영하기 위한 전문성을 갖춘 기금운영위원회의 구성이 중요하다.

가입자가 직접 운영지시를 하는 DC형이나, 운용사에 투자결정권한을 넘기는 디폴트옵션은 보통의 경우 가입자의 퇴직 시점이 가까워질수록 위험자산 비중을 줄이는 과정에서 수익률이 감소하는데, CDC는 집합운용으로 가입자들의 퇴직 시점이 폭넓게 분산되어 있어 특정 시점에 위험자산 비중을 줄일 필요가 없어 기대수익률을 높일 수 있다는 이점이 있다. 앞서 살펴본 것처럼 우리나라의 중소규모 사업장의 경우 대기업에 비해서 퇴직연금 가입률이 매우 낮은 수준이며, 정규직 근로자에 비해 비정규직 근로자나 특수직 근로자의 퇴직연금 가입률도 현저히 낮은 수준이다. 퇴직연금 가입률을 높이고 기금운용에서 규모의 경제를 달성하기 위해서 다양한 형태로 CDC를 확대, 발전시킬 필요가 있다. 예를 들어, 산업별, 이익단체별, 협회별로 집합적인 공동퇴직연금기금을 조성하고 전문적인 운용위원회를 구성함으로써 퇴직연금제도의 확산을 가져올 수 있을 것이다.

CDC와 더불어 DB형과 DC형 제도의 특성을 결합한 다양한 혼합형 퇴직연금제도의 확대를 고려할 필요가 있다. 혼합형제도는 DB형과 DC형의 단점을 줄이고 장점을 살릴 수 있다는 이점이 있으며, 대표적인 혼합형제도는 미국과 일본의 Cash Balance Plan, 일본의 리스크
분담형 DB 등을 들 수 있다.

Cash Balance Plan은 기업이 일정한 이자율을 약정하고, 매년 근로자 개인별 계정에 장부상으로 부담금을 부담하고 기업이 실제 연금자산을 일괄적으로 운용하며, 약정한 이율(장부상 잔액)에 따라 퇴직급여가 변동하는 제도이다. 퇴직급여는 개별 근로자 계정에 누적되어 있는 적립금과 보장이자의 잔액이다. 일본의 리스크분담형 DB는 DB형에 적립금 운용리스크를 노사가 분담하는 기능을 탑재한 제도로 설명할 수 있다. 대규모 금융위기 발생시의 적립 부족 상태를 상정하여 자금여력이 있는 평상시에 기업이 사전에 매년 추가적으로 부담(기업 리스크 부담부분)하여 적립할 수 있도록 하며, 미리 설정한 적립 부족 상태를 초과할 경우 근로자의 퇴직급여를 감액(근로자 리스크 부담부분, 반대의 경우 증액)이 가능하도록 급여 조정장치를 두는 방식으로 운용한다. 이에 대해서는 이상우(2018), 송홍선(2022) 참조.

Ⅲ. 퇴직연금의 구조개혁: 지배구조 개선과 연금화

1. 계약형 퇴직연금제도와 대리문제

국내 퇴직연금의 운용성과가 저조한 중요 원인의 하나로 계약형 제도가 갖는 비효율적인 지배구조를 들 수 있다. 퇴직연금제도의 지배구조는 크게 기금형(신탁형 포함)과 계약형으로 분류할 수 있다. 기금형(institutional type or trust type)은 독립된 법적 실체인 기금(수탁
법인)을 설립하고 노사가 공동으로 참여하는 이사회(또는 기금운용위원회)를 구성하여 연금자산을 운용하는 구조이며, 계약형(contractual type)은 사용자와 연금사업자 간에 계약을 맺고 연금자산의 운용과 관리에 관한 모든 업무를 연금사업자에게 위탁하는 구조이다.

기금형은 기관형(institutional type)과 신탁형(trust type)으로 세분할 수 있다. 기관형은 노사가 공동으로 참여하는 이사회를 통해 기금을 운용하는 형태로 주로 유럽의 대륙계 국가가 취하고 있는 형태이며, 신탁형은 노사의 참여보다는 신탁인인 기금(신탁)을 운용하는 형태로 주로 영미계 국가에서 이용하는 제도이다.

계약형 퇴직연금은 퇴직연금의 본래 취지에 맞지 않게 가입자들의 의견이 반영되기 어려운 방식이라는 문제를 가지나, 관련 업무를 모두 연금사업자에게 맡기기 때문에 사용자 입장
에서는 수탁법인 설립 등의 문제를 피할 수 있어 관리하기가 편하고 퇴직연금 운용과 관련된 비용이 거의 들지 않는다는 이점이 있다. 우리나라의 경우 2005년 퇴직연금이 도입될 당시, 제도의 신속한 도입이 요구되는 상황에서 추가적인 감독체계 마련과 수탁법인 설립 등 복잡한 요소를 가지고 있는 기금형은 배제되고, 기존의 금융회사를 그대로 활용할 수 있는 계약형 퇴직연금이 도입되었다(정창률, 2018).

그러나 계약형 퇴직연금은 퇴직연금의 기본취지에 맞는 제도가 아니라는 여러 비판을 받는다. 먼저, 계약형은 가입자의 의사가 연금자산의 운용에 반영되기가 어렵고 퇴직연금
사업자에게 권한이 집중되어 있다. 전문지식이 부족한 사용자와 가입자는 연금자산의 운용을 퇴직연금사업자에 전적으로 의존하게 되어 연금사업자가 제시하는 상품을 수동적으로 선택할 수밖에 없다. 이러한 문제는 퇴직연금에 대한 가입자와 사용자의 낮은 관심으로 이어져 계약형 퇴직연금의 저조한 운용수익률의 원인이 될 수 있다. 계약형 퇴직연금은 지배구조 측면에서 볼 때 대리문제(agency problem)의 발생 가능성이 높다. 계약형 제도에서 퇴직연금자산의 운용관리업무와 자산관리업무를 담당하는 기관은 서로 분리하도록 함으로써 감시와 견제 기능을 수행하여야 하나 국내의 경우 한 기관에서 두 업무를 모두 수행하는 것이 보편화된 현실이다. 즉, 운용기관과 관리기관 간의 상호 견제와 감시가 효과적으로 이루어지지 못함에 따라 연금사업자의 이해관계에 따라 자산운용이 좌우될 수 있다.

김영식, 이우백, 박종원(2022) 참조. 금융투자협회 퇴직연금 가입자 실태조사(2014, 2018) 참조.

금융투자협회와 근로복지연구원의 조사결과는 국내 퇴직연금 적립자산의 운용이 자산
운용의 전문성보다는 사용자와 연금사업자 간의 이해관계와 가입자/사용자의 무관심과 지식부족에 크게 영향을 받고 있음을 잘 보여준다. 이러한 결과는 자산운용에서 독립적인 지배구조의 결여가 갖는 문제의 중요성과 현실적인 한계를 드러내는 것이다. 따라서 적절한 자산배분과 전문적인 서비스 확보를 위해서는 지배구조의 개선을 통해 연금자산의 운용
결정을 독립적으로 수행할 수 있도록 하는 것이 무엇보다 중요하다. 다음에서는 이러한 문제를 기금형퇴직연금제도를 통한 지배구조의 개선을 중심으로 논의한다.

금융투자협회의 조사결과(2014, 2018)는 DB형 퇴직연금에서 적립자산을 원리금보장상품에 운용하는 이유는 회사(또는 전임자)의 운용관행(35%), 회사방침(20%), 손실발생 책임 우려(20%) 등으로 답변된다. DC형 가입자의 83%는 연중에 걸쳐 단 한 번의 포트폴리오 변경도 하지 않으며, DC형 가입자가 운용상품을 선택할 때 본인이 직접 의사결정하는 경우는 31%에 불과하고 상품 변경을 하지 않는 이유는 변경 절차와 방법을 모르거나 운용에 관심이 없어서라는 답변이 63%에 이른다. 또 근로복지연구원의 조사결과는 국내기업의 경우 퇴직연금사업자의 선정이유로 연금사업자의 전문성보다는 대출 등 금융기관과의 기존 거래관계”가 80.4%로 압도적인 비중을 차지함을 보여준다(중앙일보, 2020년 12월 26일).

2. 지배구조의 개선과 기금형 퇴직연금제도

국내 계약형 제도하에서 연금사업자의 이해관계에 따라 연금자산운용이 영향을 받는 것은 이러한 문제를 제도적으로 통제할 지배구조 기제가 충분히 작동하기가 어렵기 때문이다. 즉 근로자퇴직급여보장법에서는 동일한 퇴직연금사업자가 운용관리업무와 자산관리업무를 겸하는 것을 금지하지 않고 있어 수탁자의 선량한 관리자(prudent person rule)로서의 역할과 시장규율을 통한 가입자 보호가 취약할 수밖에 없는 구조이다. 이에 따라 규제당국이 포트폴리오규제를 통해 직접 규율하는 형태가 계속되고 있으며, 이러한 규제당국의 직접
규율은 과도한 열거주의적 양적 규제로 인해 가입자의 투자선택권이 제약되고 자산배분이 위축되는 결과를 낳고 있다(송홍선, 2014). 또 현재 국내 퇴직연금 시장은 과점시장으로 공정한 경쟁이 이루어지지 않는다는 문제가 지적되고 있으며, 계약형 구조하에서 사용자의 재량범위가 넓어 DB형의 적립과 운용에서 대리인문제가 중요하게 영향을 미친다는 지적 또한 제기되고 있다.

김영식, 위정범(2020)은 기업의 지배구조가 우수하여 이해관계자들의 대리인문제를 잘 통제할수록 퇴직연금의 적립비율이 높다는 결과를 제시한다. 이런 결과는 우리 기업들이 실질적으로 강제적인 적립규제가 없는 상황에서 연금부채 대비 상당히 낮은 적립수준을 유지하고 있다는 점에서 좋은 지배구조는 적정 수준의 연금자산 적립에 기여한다는 것을 의미한다. 또 여러 연구(박희진, 2015; 남재우, 2017; 송홍선, 2019; 김병덕, 2019; 성주호 외 2인, 2019 등)는 현행 계약형 제도의 문제점으로 첫째, 퇴직연금사업자 및 운용상품을 선정․
교체하는 과정에서 구조적으로 노․사의 적극적 참여를 기대하기 어렵고, 대부분의 가입자 및 사용자는 적립금 운용에 대한 전문지식이 부족하며, 둘째, 퇴직연금사업자는 연금 수탁자로서 가입자의 연금자산 증대를 위해 행동해야 하지만, 금융회사는 영리기관으로서 이해상충에 노출되어 있는 점, 특히 현 퇴직연금
시장은 과점시장으로 서비스 제고를 위한 노력이 부족하며, 퇴직연금사업자 대부분이 계열사를 대상으로 하는 캡티브(captive) 시장을 구축하여 수익을 내기 때문에 공정한 경쟁이 이루어지지 않는다는 점을 지적하고 있다.

계약형 제도가 갖는 이러한 여러 문제점(사용자의 과도한 재량권, 가입자의 선택가능성 제약, 운용과정에 가입자가 적극적으로 참여하기 어려운 구조, 선량한 관리자의 의무 실종, 퇴직연금사업자에 대한 과도한 의존, 연금기금의 세분화에 따른 풀링효과의 제약 등)이 원리금보장상품에의 집중 등 비효율적인 연금자산의 운용을 가져온다는 지적이 지속적으로 제기되어 왔다(고용노동부, 2015).

이러한 지적을 고려할 때 국내 퇴직연금시장의 가장 중요한 과제는 퇴직연금제도에서의 대리인 문제를 완화하고 연금자산 운용의 전문성과 독립성을 확보할 수 있는 지배구조를 정립하는 일일 것이다. 즉, 다양한 참여자의 이해관계를 조율함과 동시에 전문적이고 독립적인 연금자산의 운용결정을 할 수 있도록 지배구조를 설계하는 것이 무엇보다 중요하다. 수탁자의 충실의무가 담보되는 지배구조의 확립을 통해 연금자산 운용의 전문성과 효율성을 확보하는 방안으로 기금형제도의 도입과 확산이 필요하다.

OECD(2006)의 연금자산 운용 가이드라인은 연금자산의 운용에서 가입자의 이익을 위해 일정한 원칙과 체계를 갖출 것을 요구하고 있으며 여기에는 연금자산 운용의 원칙, 선량한 관리자로서의 충실의무, 투자정책, 포트폴리오규제, 연금자산의 평가 등이 포함될 필요가 있다고 제시하고 있다.

정부는 2014년 8월 사적연금활성화 대책을 통해 퇴직연금 기금형 제도의 도입을 결정하였으며, 2021년 4월(시행 2022년 4월) 근로자퇴직급여보장법의 일부개정을 통해 30명 이하 상시근로자를 갖는 사업장을 대상으로 하는 중소기업퇴직연금기금제도를 도입하였다.

기금형제도에서는 독립된 수탁법인을 설립하고, 외부전문가를 포함하여 사용자, 가입자, 자산운용사 등으로 구성되는 기금운용위원회(board)가 연금자산의 운용을 담당하여 가입자의 니즈를 잘 반영하고, 운용의 전문성과 효율성을 제고할 수 있다. 이는 퇴직연금 운용에서 연금사업자에 대한 의존도를 줄이고, 원리금 보장 일변도의 자산운용에서 탈피하여 장기적
이고 유연한 자산운용을 가능하게 할 수 있다. 기금형 제도를 운영하는 대부분의 국가들은 퇴직연금기금을 외부신탁을 설정하여 분리하고, 독립적인 형태로 운영하고 있다. 즉. 기금이 신탁을 통하여 사용자와 분리되고 수탁업무를 수행하는 관리기관과 적립금 운용을 위한 자산운용기관이 엄격히 분리되어 상호 감시와 견제를 수행하도록 설계하고 있다([그림 1] 참조). 기금형 제도의 핵심인 기금운용위원회는 사용자와는 분리되어 기금 내부에 구성된 위원회로 기금운용과 관련한 주요 의사결정을 독립적으로 실시한다. 기금운용위원회는 중장기 및 연간 기금운용계획 수립, 투자정책서(IPS) 작성, 자산운용의 감독, 수탁인과 자산운용기관의 선정 및 교체 등의 역할을 하는 최고의사결정기구이다. 위원회 구성은 도덕적 해이를 방지하고 상호 감시와 견제를 고려하여 결정하여야 하며 노사 대표와 외부전문가를 포함하여 구성한다.

[그림 1] 계약형과 기금형 퇴직연금제도의 구조

[계약형제도]

		운용관리 금융회사
	운용관리 계약
사용자 근로자
	자산관리 계약
		자산관리 금융회사

[기금형제도]

				자산운용 금융회사
	(기금운용 위원회)		자산운용 (직접･위탁)
사용자 근로자	신탁	수탁 법인
	설정
			자산관리 계약
				자산보관 금융회사

계약형제도와 비교하여 기금형제도는 다음과 같은 장점을 갖는 것으로 평가된다. 먼저, 기금형제도는 기금운용위원회, 수탁법인, 자산운용기관, 자산관리기관을 엄격히 분리함
으로써 상호견제와 감독기능을 강화할 수 있고 결과적으로 퇴직연금 지배구조 개선에 기여할 수 있다. 둘째, 기존 계약형제도가 가입자들의 의사결정 참여가 제한되었던 반면, 기금형 퇴직연금은 수탁법인이나 운용위원회를 기업 외부에 두고 가입자들이 의사결정에 참여
하도록 유도하게 함으로써 가입자들의 참여를 높일 수 있다. 셋째, 기금형제도는 복수의 사용자와 가입자의 적립금을 풀링하여 기금을 구성함으로써 규모의 경제효과를 손쉽게 달성할 수 있도록 구성할 수 있다. 넷째, 기금형제도는 신탁 설정을 통하여 퇴직연금 사업자의 파산 위험으로부터의 보호를 보다 강화하여 근로자의 수급권보장이 강화될 수 있다. 나아가 전문적인 통합자산관리역량(투자정책 및 장기투자포트폴리오 개발, 자산관리 및 운용, 성과
보고, 피드백 등)을 갖춘 전문자산관리자가 사용자와 가입자의 이해관계를 대변하여 연금
자산을 운용함으로써 자산운용에서 전문성과 효율성을 제고시킬 수 있다. 또 사업자 간 경쟁 유도로 수수료를 낮추는 효과와 가입자 교육을 포함하여 연금 계리 및 자산배분 등에 대한 포괄적 자문서비스를 보다 쉽게 제공받을 수 있다. 한편, 기금형제도하에서는 현재 DB제도에 가입한 사용자가 전문성을 갖춘 적립금 운용기관(자산운용기관)과 적립금 운용에 관한 투자일임계약을 체결하여 운용하는 것이 허용됨으로써 기업의 적립금 운용에 대한 부담을 완화하고, 가입자의 선택 가능성을 확대할 수 있다.

그러나 지급불능에 대한 우려, 기업과 자산운용사 간의 대리인문제와 이에 따른 지배구조 설정의 어려움(노사 합의를 통한 수탁법인 이사회 구성이나 자산운용을 위한 통일된 의견도출 등) 등의 문제도 존재한다.

그러나, 기금형제도는 외부에 수탁법인을 설립하고 운영하는 관계로 다양한 비용이 추가로 발생한다. 따라서, 기금형제도의 선택은 이러한 추가비용에 대한 노사의 합의가 전제되어야 한다. 따라서, 이미 계약형으로 퇴직연금을 운영하고 있는 기업들이 자발적으로 기금형으로 전환할 가능성은 그리 높지 않다고 볼 수 있다. 또 국내 현실에서 대규모기업의 경우 DB형을 높은 비율로 채택하고 있고 중소사업장의 계약형제도 가입은 운용관리비용의 부담으로 인해 연금사업자에게 환영을 받지 못하는 상황이며, 이에 따라 퇴직연금자산의 규모가 증가하는 비율도 점차 하락하고 있다. 즉, 현실적으로 대기업들이 기존 DB형을 자발적으로 기금형으로 전환할 가능성은 낮으며, 퇴직연금자산의 규모가 계약형 방식으로는 더 이상 큰 폭으로 증가하기 어려운 상황이다. 이러한 상황에서 기금형제도는 중소기업 및 영세기업의 근로자와 특수직 근로자의 퇴직연금가입을 원활하게 해줌으로써 국내 퇴직연금시장의 성장을 가져올 수 있는 주요 대안이 될 수 있다. 이를 위해서는 개별기업 단위의 수탁법인에서 나아가 산업별, 협회별, 지역별, 그룹별 등 복수의 사용자와 가입자가 연합하여 수탁법인을 설립하고 공동 자산운용을 하는 대형 퇴직연금기금으로의 발전으로 규모의 경제효과를 보다 쉽게 달성할 수 있도록 관련 제도를 정비할 필요가 있다.

일본의 경우는 기금형 방식의 이러한 특성을 반영하여, 300인 이상 사업장에서만 기금형 설립을 허용하고 있다.

퇴직연금자산 증가율은 2010년 107.5%, 2011년 71.3%, 2012년 34.9%, 2013년 25.2%, 2014년 27.0%, 2015년 18.1%, 2016년 16.3%, 2017년 14.6%, 2018년 12.8%, 2019년 18.4%, 2020년 15.5%, 2021년 15.7%로 도입 이래 점차 하락하고 있다(자료, 고용노동부 퇴직연금통계).

기금형제도가 계약형제도가 갖는 여러 문제를 완화하고 규모의 경제효과를 통해 퇴직
연금의 운용성과를 높이고 국내 퇴직연금시장의 성장을 가져오는 대안으로 작동하기 위해서는 자산운용규제 완화와 리스크 중심 감독체계의 강화가 선결적으로 이루어져야 하며, 수탁법인의 파산이나 지급불능시 가입자의 수급권을 보장할 수 있는 제도의 구축이 필요하다. 또 계약형에 비해 제도 도입 시 절차가 복잡하고 비용이 발생하며, 다양한 이해관계자가 존재하므로 더 많은 이해상충과 대리인 문제가 발생할 가능성이 있다는 점을 주지하고 이러한 문제에 대한 대비가 필요하다.

기금형제도가 퇴직연금의 운용수익률을 높일 수 있는 대안인가에 대해서는 논란이 있을 수 있다. 즉, 퇴직연금 수익률은 단순히 기금형이냐 계약형이냐에 따른 문제는 아니며, 퇴직연금 지배구조가 잘 작동할 수 있도록 제반 환경들이 어떻게 갖추어져 있느냐에 달려있다고 할 수 있다. 대표적으로 가입자의 수급권 보호와 감독체계의 확립이 전제되지 않은 채로 기금형 방식이 도입되는 경우에는, 가입자의 적극적 참여로 인한 수익률 증대 효과를 얻지 못할 수 있다는 주장에 주목할 필요가 있다(정창률, 2018).

3. DB형 퇴직연금제도의 개선

국내 DB형 퇴직연금제도의 경우 도입 초기에 기업의 참여를 유도하기 위해서 사용자에게 유리한 다양한 인센티브를 제공하였다는 비판이 있다. 예를 들어 연금부채의 100%에 미달하는 연금자산의 부분적립 허용, 지급보증기구의 부재와 근로자 재직기간으로 한정되는 사용자 책임, 계약형제도의 채택에 따른 사용자의 사업자 선정 및 연금자산운용에의 재량권 허용 등이 지적된다(김영식, 위정범, 2020). 특히 DB형 퇴직연금의 보수적인 적립금 운용
행태의 주요 원인 중 하나가 DB형을 채택하고 있는 국내의 다수 기업들이 사업자의 전문성보다는 기존의 대출관계 등 내부요인에 따라 사업자를 선정하는 행태 등 계약형 지배구조 하에서의 비효율적인 운용의사결정체계 때문이라는 지적이 제기되어 왔다. 다음
에서는 계약형제도 틀 내에서 이러한 문제해결을 위한 대안으로 제시되는 독립적인 적립금
운용위원회, 종신연금의 유도, 지급보장기구의 설치 문제를 간단하게 살펴본다.

먼저, DB형 제도의 한계 극복을 위해 퇴직연금사업자 내부에 가입자의 이익을 대변하는 독립적인 장치로 ‘퇴직연금 적립금운용위원회’를 의무적으로 설립하는 방안을 확대할 필요가 있다. 계약형제도의 지배구조 문제 개선을 위해 영국 금융감독청(FCA)은 2015년 4월 계약형 퇴직연금을 운영하는 사업자에게 독립지배구조위원회(IGCs)를 사업자 내부에 설립하도록 하는 법안을 시행하였다. 독립지배구조위원회는 사업자가 제도 가입자에게 비용 대비 합리적인 가치를 제공하고 있는지 모니터링하고, 매년 웹사이트에 위원회 활동 보고서를 공개한다. 미국은 금융회사가 신탁사업부 방식으로 퇴직연금을 운영할 경우, 독립성이 보장된 수탁자위원회를 구성하여 기금운용 의사결정을 위임하고 수탁책임활동의 관리감독 역할을 수행하도록 하여 금융회사가 퇴직연금사업을 겸할 경우 발생할 수 있는 이해상충의 문제를 완화하고 있다. 우리나라도 근로자퇴직급여보장법의 개정으로 2022년 4월 이후 상시 300명 이상의 근로자를 사용하는 사업장의 경우 사용자는 적립금운용위원회를 구성하여 운용하도록 하고 있으나 이를 보다 확대, 운영할 필요가 있다.

둘째, 퇴직연금의 연금화를 통해 종신연금(life annuity)을 유도하는 것이 필요하다. 퇴직
연금의 기본 목적은 노후소득 재원을 마련하는 것이다. 우리나라의 DB형 퇴직연금은 근로자가 퇴직할 때 일시금을 지급한다. 이에 비해 전통적 DB형 퇴직연금은 퇴직한 근로자에게 종신연금을 지급한다. 예를 들어 미국의 경우 DB제도는 퇴직자에게 사망시까지 연금을 지불하는 종신연금의 책임을 사용자가 부담하고 있으나, 우리나라의 경우 사용자의 책임은 근로자의 재직기간에 한정된다. 종신연금을 지급하는 경우 장수리스크(longevity risk)에 대한 보장기능과 함께 퇴직 이후의 투자위험에 대한 보장기능도 제공한다. 이에 비해 우리나라의 DB형은 근로자의 퇴직시점까지만 사용자가 위험을 부담하기 때문에 기업이 파산하게 되면 가입자의 수급권이 보장되지 않는다. 기대수명의 증가에 따른 장수리스크를 생각할 때 적정 노후소득 확보를 위해서는 퇴직연금 수급의 연금화를 유도할 필요가 있다. 이를 위해 지급보증제도의 구성과 함께 기업이 근로자 퇴직 이후 사망시까지 연금지급을 담보할 수 있게 하는 제도를 강구할 필요가 있다.

4. 퇴직연금 운용역량의 강화와 OCIO

2022년 4월 14일부터 국내에서는 중소기업퇴직연금기금으로 대표되는 기금형퇴직연금
제도가 시행된다. 또 DB형을 도입한 근로자 300인 이상 기업은 적립금운용위원회를 구성하여 운영하여야 한다. 또 7월부터는 디폴트옵션이 도입된다. 이러한 변화는 퇴직연금자산의 운용과 관련하여 전문적인 운용역량을 갖춘 자산운용기관의 역할이 필수적임을 의미한다. 특정 지역이나 공업단지의 영세사업장들의 연합이나 이해관계자협회 등이 CDC 형태로 퇴직연금기금을 조성하는 경우 기금운용위원회는 기금의 운용을 외부전문운용기관에 위탁할 수 있다. 또 DB형 기업의 적립금운용위원회 역시 퇴직연금과 관련된 업무를 담당하여야 하는데, 이를 외부전문운용기관에 위탁하는 것이 효과적일 수 있다.

적립금운용위원회는 연 1회 이상 적립금 운용목적 및 방법, 자산배분과 목표수익률, 투자결정, 성과평가 등이 포함된 적립금운용계획서(IPS)를 작성해야 한다. 통계청에 따르면 국내 300인 이상 기업 중 퇴직금 제도를 도입한 사업장은 2020년 말 기준 4천670개 사로 이 중 DB형을 도입한 회사는 1천171개 사이며 DB와 DC형을 병행하는 곳은 총 3천705개 사에 달한다. 따라서 적립금운용위원회 구성을 적용받게 되는 회사는 3천705개사이다(자료: 연합인포맥스(http://news.einfomax.co.kr, 2022년 2월 17일).

퇴직연금자산의 운용은 적립금 운용목적 및 방법, 목표수익률, 전략적, 전술적 자산배분, 투자결정과 관리, 성과평가, 연금부채의 평가와 리스크관리 등이 포함되므로 이를 효율적으로 수행할 수 있는 통합적이고 전문적인 역량을 갖추어야 한다. 따라서 이를 내부적으로 수행하는 것보다는 이러한 역량을 갖춘 전담자산운용기관(outsourced chief investment officer: OCIO)에 위탁하는 것이 바람직할 수 있다. OCIO를 이용한 퇴직연금의 운용은 미국 등 해외에서는 이미 보편화되어 있으며, 최근 국내에서도 여러 자산운용사에서 퇴직연금
자산의 운용과 관련하여 OCIO펀드를 출시하고 있다(매일경제, 2022). 퇴직연금자산을 위탁하는 기금운용위원회나 적립금운용위원회 입장에서 보면 OCIO는 체계적인 자산운용을 실행하기에 절대적으로 부족한 내부자원 문제를 효과적으로 해소하고, 가입자들의 위험-수익 프로파일에 적합한 연금자산 운용을 제공할 수 있는 가장 현실적인 대안이 될 수 있다.

OCIO는 기금이나 기업 등 자산보유자가 자산운용사나 증권회사 등 외부 전문기관에 자산운용 업무를 위탁해 운용하게 하는 서비스이다. 국내 시장에서는 2001년 공적연기금투자풀의 주간운용사제도를 시작으로 2014년 주택도시기금, 2015년 고용보험기금과 산재보험기금 등 대형 공적기금 위주로 시장이 형성되어 있다.

Pension & Investments의 2018년 서베이를 보면 글로벌시장에서 상위 10대 OCIO운용사의 연평균성장률은 20%를 넘어서고 있으며, 미국시장에서는 기업연금의 38%가 OCIO를 채택하고 있다(남재우, 2019).

한편, 퇴직연금시장에서 OCIO제도가 의도한 성과를 거두기 위해서는 해결해야 할 문제 또한 상존한다. 무엇보다 퇴직연금의 자산운용규제를 현행의 열거주의 방식에서 포괄주의
(negative) 방식으로 전환하여 각 퇴직연금기금의 특성에 적합한 자산운용이 가능하도록 하는 것이 필요하다. 또 OCIO를 이용함에 따라 발생할 수 있는 기금과 OCIO간의 대리문제를 방지하고 폐해를 최소화할 수 있도록 수탁자의 역할과 책임을 명확히 하는 것이 중요하다. 즉, 현행 퇴직연금제도에서 수탁자 책임(fiduciary duty)은 투자권유와 판매 관점에 초점이 맞춰져 있는데, 자산의 운용과 자산의 보관/관리 관점에서 수탁자의 도덕적 책임과 역할을 명확히 규정할 필요가 있다. 한편, 국내에서는 OCIO 서비스를 이용하는 공적기금이 해당기금에 대한 독점적인 전담운용을 요구하고 있어 OCIO가 기금 내부에 있던 운용조직을 단순히 외부로 옮긴 정도의 역할로 제한되고 있다. 이에 따라 OCIO 서비스의 핵심 기능인 투자정책과 전략적 자산배분 결정에 대한 권한위임이 충분히 이루어지지 못하고 있는 실정이다. 이런 상황에서는 중소기업이나 기금규모가 작은 퇴직연금기금의 경우 비용상의 문제로 OCIO 서비스를 이용하지 못할 가능성이 높으며, 권한위임의 범위가 제한적임에 따라 OCIO 활용에 따른 핵심효과를 충분히 누리지 못할 수 있다. 따라서 국내 퇴직연금자산 운용에서 OCIO를 이용한 효과를 충분히 얻기 위해서는, 해외의 사례와 같이 OCIO가 여러 기금을 통합하여 운용하고 총괄관리하는 형태로의 발전과, 투자정책과 전략적 자산배분 결정 등 자산운용에 대한 전반적인 권한을 위임하는 포괄적 전담운용체계(full OCIO)로의 제도 발전이 요구된다.

5. 퇴직연금제도 기반의 확대: 가입의 의무화와 연금화

퇴직연금제도가 다층연금체계하에서 국민의 안정적인 노후생활을 위한 재원 확보 수단
으로 작동하기 위해 무엇보다 중요한 것은 퇴직연금제도의 기반을 확대하는 것이다. 이를 위해서는 가입자의 확대화 연금화가 필요하다.

1) 가입의 의무화와 가입범위의 확대

먼저, 퇴직연금은 공적연금에 더해 적정한 노후소득을 확보하기 위한 보편성을 갖는 안전장치로 작동할 수 있도록 제도개혁이 이루어질 필요가 있다. 이를 위해 가능한 가입
대상자는 모두 퇴직연금제도에 가입할 수 있도록 하는 제도를 구축할 필요가 있다. 하나의 대안으로 퇴직연금제도의 자동가입제도를 적극적으로 고려할 필요가 있다. 우리나라는 지난 2014년 이후 퇴직급여제도를 퇴직연금제도로 단일화하자는 논의가 계속되어 왔으나 시행이 미루어지고 있다(2028년까지 단계적으로 의무화). 제도를 퇴직연금제도로 단일화
하고 자동가입제도를 운영함으로써 수혜기반을 확대하는 것이 연금자산 축적의 토대가 될 것이다. 미국은 2009년부터 퇴직연금 미가입 근로자를 대상으로 자동가입제도(Auto-
enrollment Scheme)를 운영하고 있다. 근로자는 가입 후 90일 이내 탈퇴가 가능하다(opt-out). 캐나다도 퇴직연금 자동가입제도를 운영하고 있으며 가입 후 60일 이내에 탈퇴 가능하도록 운영하고 있다. 독일(2013년), 이탈리아(2007년), 뉴질랜드(2007년) 등도 퇴직연금에 자동
가입제도를 도입하고 있다.

류건식, 강성호(2020a), “OECD 국가의 연금정책과 시사점”, kiri 고령화리뷰 제35호 참조.

자동가입제도와 함께 퇴직연금 기반 확대를 위해서는 가입범위를 확대할 필요가 있다. 퇴직연금 가입범위를 전업주부까지 확대하고 개인퇴직계좌(IRA)의 다양화를 통해 미가입 자영업자, 시간제 근로자 등의 가입을 유도할 필요가 있다. 일본은 2017년 이후 전업주부도 개인형 DC 가입을 허용하고 있으며, 미국은 다양한 IRA계좌 운영으로 가입을 유도하고 있다. 과감한 세제혜택도 고려할 필요가 있다. 부담금에 대한 소득공제 한도의 증액, 운용이익에 대한 비과세, 장기가입자에 대한 세제지원, 연금 형태로 수령하는 경우 소득세의 재투자지원 등을 통해 퇴직연금의 가입과 불입액 증대를 적극 유도할 필요가 있으며, 추가납입제도 등 취약계층에 대한 추가지원으로 가입을 유도할 필요가 있다.

퇴직연금제도에 있어 세금제도는 퇴직연금의 가입과 연금화를 유인할 수 있는 가장 중요한 요소 중의 하나이다. 또 퇴직연금에 대한 세제혜택은 정부에 조세지출의 요인이 되지만 노후 빈곤층이 늘어나서 발생할 수 있는 미래 부담을 줄일 수 있다는 점에서 유용한 노후소득 보장정책의 하나이다. 우리나라의 퇴직연금은 부담금 납입단계와 운용수익 발생단계에서 과세를 이연하고 퇴직급여 수령단계에서 과세하는 구조를 취하고 있다. 그러나 DB형 기업의 적립금 운용이익에 대해서 비과세가 이루어지지 않고, 퇴직급여 수령시 분리과세되는 급여 한도가 1,200만 원에 그치는 등 제도 개선에 대한 요구가 계속되고 있다. 대표적으로 DB형 기업의 적립금 운용이익을 일정기간 동안 비과세하고 이 비과세분을 퇴직연금기금에 재투자하는 지원을 실시하여 기업의 퇴직연금 재무상황을 개선하고 근로자의 퇴직급여 수급을 안정화시킬 필요가 있다. 또 퇴직급여의 연금수령을 유도하기 위해서 종합과세하는 급여 한도를 상향조정하고, 가입자가 부담하는 연금소득세를 비과세하여 연금계좌에 재투자하거나 연금수령기간에 따라 차등적용하는 연금소득세율을 보다 낮추는 지원책을 강구할 필요가 있다.

2) 급여 수급의 연금화

퇴직연금제도가 안정적인 노후소득 재원으로 기능하기 위해서 중요한 하나는 가입자들이 연금자산을 퇴직시점에서 일시금으로 수령하는 것이 아니라 연금 형태로 수령할 수 있도록 연금화를 유도하는 것이다. 이를 위해 다양한 인센티브 제공을 강화할 필요가 있다. 현재 국내 퇴직연금제도의 경우 광범위한 중도인출 및 해지 사유 인정으로 가입자의 퇴직적립자산 축적에 장애가 되고 있다. 또 이는 55세 이후에 퇴직하는 경우에도 적립자산의 규모가 작아 연금수령의 의미를 반감시켜 일시금 수령을 선택하게 하는 주요 원인이 되고 있다. 이는 연금화를 위해서는 제도 가입 초기에 적립금 규모를 증가시킬 수 있도록 지원제도를 설계하고, 이후 엄격한 중도인출 및 해지 관리를 통해 장기, 안정적인 적립이 이루어지도록 하는 것이 중요함을 의미한다. 구체적으로 장기가입자에 대한 지원강화, 연금형태로 수령시 소득세 해당금액의 연금자산에의 재투자지원, 긴급자금이 필요한 가입자에 대한 금융지원 제도 등을 마련할 필요가 있다. 또 IRP와 퇴직연금제도 간의 연계성을 강화하고 IRP 가입자에게 양질의 교육과 전문서비스를 제공할 수 있는 제도를 마련할 필요가 있다.

금융감독원 자료에 의하면 2021년에 퇴직급여 수령자 중 연금수령을 선택한 비율은 4.3%(금액 기준은 34.3%이며 계좌당 1.9억 원)이며, 일시금 수령을 선택한 비율은 95.7%(금액기준은 65.7%로 계좌당 0.16억 원)이다. 금융감독원, 2021년 퇴직연금 적립금 운용현황 통계, 2022.

퇴직연금의 연금화를 위해 필요한 중요제도의 하나는 지급보증기구이다. DB형의 경우 기업의 재무상황에 따라 지급불능 상태에 직면할 위험이 있으므로(Choy et al., 2014; Silverstein, 2021) 기업 파산시 가입자(근로자)에게 연금을 기업 대신 지급해주는, 일종의 보험제도로 지급보증제도가 존재한다(예를 들어 미국의 PBGC). 그러나, 한국에는 지급보증
기구가 존재하지 않는다. 또 DB형은 사용자가 적립금 납입과 적립금 운용에 대한 재량권이 있기 때문에 불완전 적립 문제가 발생할 가능성이 상대적으로 크다. 2019년 회계연도 기준 DB형 퇴직연금제도를 도입한 국내 상장사의 퇴직급여 적립비율은 64.5%에 불과하다. 이는 근로자퇴직급여보장법의 최소적립비율 규제만으로는 DB형 퇴직연금에 가입한 근로자의 수급권이 제대로 보장되지 않을 수 있음을 보여준다. 미국의 경우를 보면 평균수명 증가에 따른 DB형의 종신연금 지급 부담 위험의 증가, 저금리상황에서 연금부채의 증가와 기업실적 악화시 재무상태 악화, 401(k)에 대한 차별적인 세제지원, 1990년 대 이후 폭발적인 증권시장의 성장에 따른 DC형 퇴직연금 성과의 상승 등 여러 요인이 결합되어 2000년 대 이후 DB형에서 DC형으로 전환하는 기업이 크게 증가하였다. DC형의 경우도 불완전 적립 문제가 발생할 가능성이 DB형에 비해서는 낮지만 여전히 존재한다. DC형의 경우 연금사업자가 도산하는 경우 예금자보호제도에 의해서 부분적으로만 보장된다는 문제가 있다(박희진, 2021). 이는 퇴직연금제도가 노후소득보장을 위한 다층연금체계의 한 축으로서 수행해야 하는 역할을 희석시키는 것이다.

Mitchell(2001), The Economist(2005), Time(2005). 미국의 Delphi Corporation은 퇴직연금 재정악화로 파산하였고, 영국의 건설업체 Carillion도 파산하면서 근로자의 퇴직연금을 지급하지 못한 사례가 있다. 실제 미국의 경우 DB제도를 택했던 많은 기업들(GM, 버라이즌, IBM, 보잉 등)이 2000년대 초반 DC형으로 전환하였으며, GE는 2021년 이후 기존의 DB형 가입자 20,000여 명의 퇴직연금을 동결하고 DC형인 401(k)로 전환한다고 발표하였다. Mcfarland(2020)에 의하면 포천 500 기업 중 2019년에 DB형을 제공하고 있는 기업은 단 14%(1998년에는 57%)이며, 새로 취업하는 근로자에게 DB형을 제공하는 기업의 수는 단 13개(1998년에 236개)에 불과하다.

대표적인 사례로 Enron을 들 수 있다. 엔론은 401(k)의 대부분을 자사주로 운용하도록 했으며, 주가가 폭락하는 상황에서도 일정기간 동안 자사주의 매각을 금지했다. 결국 반 이상의 종업원의 연금이 휴지조각이 되었으며 손실액은 약 10억 달러로 추정된다(Purcell, 2003).

지급보증기구의 존재는 사용자의 도덕적 해이 문제를 심화시킬 수도 있으나, 이는 보험료(premium)를 적절히 결정함으로써 완화시킬 수 있으며, 또한 보험료 납부 의무를 가진 기업에게 더 효율적으로 재무적 자원을 사용할 동기를 부여할 수 있다(Chen, Tong, Zhang, 2013; 김영식, 위정범, 2020). 더불어 퇴직연금제도 전면 의무화는 재무여건이 취약한 중․소 영세사업장의 퇴직연금 도입을 확대하는 효과가 있지만, 이들 기업이 생존이 우선임을 감안하면 퇴직급여의 사외적립이 사실상 불가할 수도 있다. 따라서 퇴직연금제도 수급권 보장을 위해서는 퇴직급여 지급에 대한 보호가 선결 과제이다. 이런 점에 비추어 퇴직연금제도의 안정과 가입자보호를 위해서 지급보증기구의 설치를 장기적인 관점에서 고려할 필요가 있다.

Ⅳ. 개인형 퇴직연금 제도개선과 리스크중심 감독체계

1. 개인형 퇴직연금(IRP) 제도의 개선

우리나라에서 개인형 퇴직연금(individual retirement pension: IRP)은 근로자가 이직이나 퇴직시 지급받은 퇴직적립금을 근로자 본인 명의의 계좌에 적립, 운용하게 함으로써 퇴직
연금제도의 연속성(portability)을 확보하고 노후의 생활재원을 확보할 수 있도록 지난 2012년 근로자퇴직급여보장법의 개정으로 도입되었다. 이후 2017년에 자영업자, 단기근로자, 퇴직금제도 적용 근로자 등으로 IRP 가입대상이 확대되어 운용되고 있으며, IRP 가입자 수는 2020년 말 현재 244만 6천 명 수준이며, 남성 가입비중이 60% 이상으로 압도적으로 높은 수준이다(통계청, 2020년 기준 퇴직연금통계).

그러나 퇴직급여제도 간의 연속성 결여(퇴직자의 퇴직급여 이전 의무화 규정의 미비)로 퇴직급여의 일시금 지급이 이루어지고, 광범위한 중도인출 등으로 IRP 적립자산의 축적이 부진하여 전체 퇴직연금 적립금에서 IRP가 차지하는 비중은 2020년 말 기준 13.5%(2021년 말 15.6%)에 그치고 있다. 이는 전체 퇴직연금시장에서 개인형 IRP가 차지하는 비중이 2020년 말 기준 약 48%에 달하는 미국의 경우에 비해 약 1/4 수준이다. 또 광범위한 IRP 중도인출 및 해지 사유 인정으로 이직 시 근로자의 퇴직적립금은 IRP에 축적되지 못하고 대부분 해지되는 것으로 나타난다. 퇴직급여가 IRP 계좌로 이전되는 대상자 규모는 2020년 기준 85만 8천 명이며, 그 이전 금액은 15조 2천억 원이며, 그중 해지한 인원은 98.3%(84만 3천 명)이며 해지 금액은 73%(11조 1천억 원)로 나타난다(통계청, 2020년 기준 퇴직연금통계).

근로자퇴직급여보장법에서는 기존퇴직금제도나 확정급여형퇴직연금제도 가입자가 55세 이전에 퇴직하는 경우에 수령하는 퇴직적립금을 IRP에 자동으로 이전하도록 규정하여 제도간 연속성을 유지하고 있으나, 55세 이후에 퇴직하는 경우와 퇴직연금 급여를 담보로 받은 대출을 상환하는 경우, 그리고 퇴직급여가 소액(300만 원 이하)인 경우는 자동이전의 예외 사유로 인정하고 있다(법 제9조 및 제17조, 시행령 제9조).

DC형 퇴직연금 또는 IRP에 대해 무주택자가 본인의 명의로 주택구입 시, 가입자 또는 그 부양가족이 질병․부상에 따라 6개월 이상 요양시, 최근 5년 이내에 가입자가 파산의 신고를 받은 경우, 개인회생절차개시의 결정을 받은 경우, 천재지변 시에는 퇴직적립금의 중도인출을 예외적으로 허용하고 있다(법 제24조, 시행령 제18조).

2020년 말 미국의 전체 퇴직연금 적립자산 34.9조 달러 중 IRA는 12.2조 달러로 약 35%의 비중을 차지하며, 공적연금을 제외한 사적연금 적립자산 25.3조 달러에서 차지하는 비중은 약 48%이다(자료: ICI, 2021 Investment Company Fact Book, Figure 8.5).

개인형 퇴직연금 제도가 노후소득보장제도로서 역할을 하기 위해서는 적립금의 축적, 가입자의 확대, 퇴직급여제도와 IRP 간의 연속성 강화가 필요하며 이를 위해 다음과 같은 제도의 개혁이 요청된다. 첫째, 현재 55세 이후 퇴직자의 퇴직적립금은 IRP에 편입되지 않고, 연금수령의 의무도 없어 대부분 퇴직일시금으로 지급되어 퇴직연금제도의 연속성이 떨어지고 있다. 기대수명 증가와 정년 연장을 고려하여 IRP 가입 의무화 연령을 현행 55세에서 상향조정(예, 60세)할 필요가 있다. 둘째, 중도인출 사유와 이직 시 인출 등을 엄격히 제한하고 긴급자금이 필요한 가입자에게 대안적인 자금제공방안을 모색함으로써 IRP 적립금의 축적을 유도할 필요가 있다. 특히, 현재 연령대별로 보면 30대와 40대의 중도인출 인원이 가장 많고 그 사유는 주택구입과 주거임차, 장기요양이다. 이들에 대해 대안적인 자금제공방안을 강구할 필요가 있다. 셋째, 여성 등 취약계층의 노후소득 보장을 제고하고 제도의 연속성을 확대하기 위해 가입범위를 확대할 필요가 있다. 미국, 일본 등과 같이 학생, 주부 등 전 국민으로 가입범위를 확대할 필요가 있다.

류건식, 강성호(2020b), “IRP 퇴직연금제도의 연속성 평가 및 과제,” kiri 고령화리뷰 제37호를 참고하여 정리하였음.

2. 리스크관리와 리스크중심 감독체계

1) 자산배분과 리스크풀링효과

장기의 투자시한과 복리효과를 고려하면 현재 국내 퇴직연금의 낮은 수익률은 노후소득 재원 확충이라는 퇴직연금제도의 취지를 반감시키고 퇴직연금제도의 존재의미를 퇴색
시키는 중요한 문제를 야기하고 있다. 따라서 감독당국과 연금사업자, 사용자, 가입자 모두가 관심을 기울여야 할 중요 이슈는 퇴직연금의 장기운용성과 제고와 이에 수반되는 리스크의 적절한 관리일 것이다. 퇴직연금 시장의 발전과 제도의 신뢰 확보를 위해서는 합리적인 리스크관리가 강조되어야 한다. 리스크관리는 “하방위험과 상승잠재력의 조화”를 추구하는 것이 중요하며, 적절한 자산배분은 리스크관리의 출발점이다. 잘 분산된 투자포트폴리오의 경우 투자위험은 시장의 전반적인 위험에 수렴하고 이에 대해서는 다양한 위험관리수단과 기법이 존재한다. DC형의 경우 사용자의 의무는 부담액을 운용사에 지급하는 것으로, 이후 가입자의 위험은 운용성과 변동위험이다. 운용사가 잘 분산된 포트폴리오를 구성하는 경우 결국 이 위험은 금융시장 전체의 위험과 유사해진다. 즉, 디폴트옵션, 집합적 DC, 기금형제도 등 적립자산의 풀링을 통해서 규모의 경제와 리스크풀링 효과를 얻을 수 있는 잘 분산된 투자포트폴리오를 구성하는 것이 경기변동과 시장위험을 효율적으로 관리하는 기본토대가 될 것이다. 나아가 리스크관리와 자산관리 서비스의 질적 제고를 위해서는 퇴직연금 운용에서 투자정책수립, 자산배분전략을 포괄하는 Full-outsourcing이 가능한 OCIO의 이용을 적극 고려할 필요가 있다.

2) 리스크중심과 통합 감독체계

퇴직연금시장에 대한 효과적인 감독체계의 구축을 위해서는 연금사업자와 자산운용사에 대한 전통적인 감독과 더불어 국제연금감독기구(IOPS)가 중점적으로 추진하는 리스크중심 감독체계의 구축이 필수적이다. 대표적으로 Risk Scoring을 통해 재무건전성을 평가하는 호주 금융감독청의 SRI(Supervisory Risk and Identity) 모형을 참고할 수 있다.

고용노동부는 2018년부터 국내 퇴직연금사업자의 성과 및 역량을 평가하고 그 결과를 발표하고 있다. 평가는 참여를 희망하는 사업자에 대해 적립금 운용과 제도운영 영역을 7개 항목별로 평가하여 결과를 발표하고 있으며, 평가항목은 적립금 운용(60점): 운용상품역량, 수익률 성과, 수수료, 제도운영(40점): 조직역량, 서비스역량, 교육역량, 연금화역량으로 구성되어 있다. 평가제도를 전체 퇴직연금사업자로 확대하고 결과의 활용도를 높일 필요가 있으며, 연금사업자의 리스크를 반영하는 평가체계를 구축할 필요가 있다.

호주는 연금의 재무건전성에 대한 감독은 호주금융감독청(APRA)에서 담당하고, 소비자
보호 등 시장규율에 대한 감독은 호주증권투자위원회(ASIC)에서 담당하고 있다. 연금의 인허가와 선관주의 및 연금규약과 투자를 감독하고, 수탁자가 가입자의 이익을 대변하여 연금을 운용하고 있는지 감독하는 APRA의 주된 목적은 감독대상 금융기관이 잠재적으로 보유하고 있는 문제점들을 세 가지 원칙(risk-based, forward-looking, and outcomes-
focused)에 따라 평가하여 조기발견하는 것이다. 이를 위해 APRA는 금융기관의 재무적 건전성을 평가하는 리스크 평가체계인 SRI(Supervision Risk and Intensity) 모형을 운용하고 있다. SRI 모형에서 평가된 리스크는 Rating A(minimal risk)부터 Rating F(cirtical risk)까지의 여섯 등급으로 분류되어 공시된다. 이후 산출된 리스크 등급과 해당 금융회사의 중요도에 따라 Stage 1부터 Stage 5까지의 단계별 감독수준을 결정한다. 이러한 감독체계 구축을 위해서는 거시적인 관점에서의 방향제시와 미시적인 측면에서의 합리적인 감독과 규제가 이루어질 수 있도록 감독당국의 전문성과 기능을 강화하는 것이 요청된다.

APRA는 2002년 이후 금융회사의 리스크평가시스템인 PAIRS(Probability and Impact Rating System)와 감독결정 시스템인 SOARS(Supervisory Oversight and Response System)를 도입하여 운용하여 왔으나, 2021년 2월 이후 새로운 리스크평가시스템인 SRI Model로 대체하여 운용하고 있다(APRA, 2020).

퇴직연금시장 감독체계에서 중요한 또 하나는 퇴직연금 사업자와 사용자를 포괄하는 통합 감독체계를 구축하는 것이다. 우리나라는 현재 고용노동부와 금융위원회(금융감독원)가 각각 사용자와 퇴직연금사업자를 감독하는 구조로 이원화되어 있어 감독의 효율성이 떨어지고 있다. 계약형제도하에서 사용자의 적립금 기여와 DB형의 적립자산 재정건전성에 대한 모니터링 및 기업경영의 부실화를 포함하는 종합적인 감독이 강화될 필요가 있으며, 디폴트옵션이나 기금형에서 가입자와 연금사업자/기금운영위원들 간에 발생가능한 대리
문제를 통제할 수 있는 시스템의 구축과 전문인력 확충이 필요하다. 이를 위해 감독체계를 고용노동부로 일원화하고 금융업무에 대한 감독은 금융감독원에 위탁하는 방안을 강구할 필요가 있으며, 중장기적으로는 퇴직연금 전문감독기구를 설치하는 것을 논의할 필요가 있다.

OECD와 IOPS 가입국가들의 사적연금 감독체계는 전문감독모형, 부분통합모형, 통합모형 등 크게 세 가지로 분류된다. 퇴직연금의 사회적 역할과 세제혜택, 장기계약 특성 등 연금의 특수성을 고려할 때 퇴직연금에 대한 감독을 전문감독기구가 타금융감독과 차별적으로 수행할 필요성이 있다는 주장에 주목할 필요가 있다(박희진, 2019).

감독체계 구축과 관련하여 시장규율 및 투명성 제고를 위한 퇴직연금 공시시스템과 데이터베이스를 구축하는 것 역시 중요한 과제이다. 사용자(기업)와 연기금 사업자에게 운용상품의 내역과 핵심성과를 주기적으로 공시 및 보고하도록 하고 이를 모니터링하여 기업과 사업자의 평판(reputation)과 리스크가 규율장치로 작동하도록 하는 것이 중요하다. 예를 들어 미국의 경우 DB형을 채택한 기업들의 퇴직연금 자산과 부채 내역을 노동청 산하의 EBSA(employee benefits security administration)에서 관리하고 있으며, Form 5500을 통하여 관련된 상세한 자료들을 받아 데이터베이스를 구축하고 이를 공시하고 있다. 호주의 경우 연기금 사업자에게 MySuper 상품의 핵심성과를 공시하도록 하고 있다. 반면에 우리나라의 경우 기업의 퇴직연금자산이 어떻게 운용되고 있는지를 파악할 수 있는 공식적인 통계는 존재하지 않는다. DB형의 경우 연금자산운용과 관련해서는 금융감독원 공시시스템에 공시한 사업보고서 상의 자료를 찾아 확인해야 하며, 가입자나 사업장 등 정보는 고용노동부 등이 발표하는 집합적 자료를 이용할 수 있을 뿐이다. 또 연금자산 운용과 관련된 발표자료는 개별기업으로부터 자료를 수집한 것이 아니라 퇴직연금 사업자
(금융회사)로부터 수집한 집합적 자료이다. 기업들은 복수의 퇴직연금사업자들과 계약을 하기 때문에 실제 개별기업들이 어떻게 자산배분을 했는지를 발표자료를 통해 구체적으로 파악하기는 어렵다. 데이터베이스의 부재는 우리 퇴직연금제도에 대한 정확하고 구체적인 평가를 어렵게 하고 결국 가입자의 권익을 보호하기 어렵게 만든다. 따라서 국내 퇴직연금
시장의 건전한 발전과 가입자 보호를 위해서는 국가차원에서 퇴직연금 데이터베이스를 구축하고 자유로이 이용할 수 있도록 하는 것이다.

이에는 목표수익률, 수익률실적, 목표와 실적 수익률 간 비교, 투자리스크 수준, 수수료 및 기타 비용 등이 포함된다.

더불어 사용자 및 가입자 교육과 단순하고 분명한 커뮤니케이션 시스템을 구축할 필요가 있다. 설명과 교육은 실제적이고 주기적으로 이루어질 필요가 있으며, 운용성과에 영향을 미치는 주요 요인들의 변화를 반영하는 시나리오별 분석을 수행하고 그 정보를 제공할 필요가 있다. 또한 자의적인 해석을 방지할 수 있는 단순하고 분명한 커뮤니케이션 시스템을 구축하는 것이 요청된다.

V. 결  론

현재 우리나라 국민의 퇴직급여자산의 적립은 주요 연금선진국가나 OECD 평균에 비해 매우 낮은 수준이며 퇴직연금제도 도입 이후 16년이 경과하였으나 빠른 확산이 이루어지지 못하고 최근 들어 퇴직연금자산은 그 증가폭이 둔화되고 있다. 다층연금체계하에서 공적연금의 비중 확대가 현실적으로 어려운 상황에서 국민의 안정적인 노후생활을 위해서는 퇴직연금을 통한 노후소득 재원 확충이 중요한 역할을 하여야 한다. 그러나 현재 국내 퇴직연금의 운용성과는 국내 주요 공적연기금이나 주요 OECD 국가의 퇴직연금 운용성과와 비교하여 매우 낮은 수준이다. 결과로 물가상승을 감안하면 퇴직연금자산의 실질가치 증가가 적절하게 이루어지지 못하고 있는 상황으로 노후소득 마련이라는 퇴직연금제도의 취지를 반감시키고 있다.

국내 퇴직연금의 운용성과가 낮은 주요 원인은 자산운용측면에서 볼 때 원리금보장
상품에의 지나친 쏠림으로 다양한 자산에의 자산배분을 통한 수익률제고와 리스크풀링
효과를 얻지 못하고, 적합한 장기투자포트폴리오의 부족으로 복리효과를 제고하지 못하는 것에 있다. 또 구조적인 측면에서 볼 때 이러한 결과는 독립적이고 전문적인 연금자산 운용기구의 부재로 인한 지배구조의 취약성으로 전문성과 효율성이 떨어지는 자산운용 의사결정이 이루어지는 구조에 기인한다. 따라서 퇴직연금의 운용성과 제고를 위해서는 무엇보다 퇴직연금제도의 지향점이 “다층노후소득보장체계하에서 보편성을 갖는 노후소득 안전장치로서의 역할”이라는 점과 연금자산 축적의 지름길은 “자산배분과 장기투자를 통한 적립자산의 운용성과 제고”에 있다는 점을 명확히 하고 이를 달성하기 위한 제도개혁을 이룰 필요가 있다.

본 연구에서는 국내 퇴직연금제도가 위에 제시한 목적 달성을 위해서는 가입자의 확대와 장기가입유도, 적립금액의 규모 제고 등이 선행될 필요가 있으며, 이를 바탕으로 적정한 자산배분에 기반한 장기투자를 통해 운용성과를 제고하는 것이 필수적임을 제시한다. 구체적으로 정책적인 측면에서 퇴직연금제도 가입을 의무화하고 연금화를 유도하며, 세제
혜택 및 지원을 통한 적립금액 제고와 장기가입유도, 다양한 형태의 가입자 집단을 대상으로 하는 집합적 DC(CDC)와 기금형 퇴직연금의 도입, IRP 확대 등을 통한 가입자 확대를 통해 퇴직연금제도의 기반을 확대할 필요가 있다. 연금자산의 운용과 관련하여 지배구조의 개선을 통한 자산운용의 전문성과 효율성을 확보하고, 다양한 자산에 분산투자하는 적절한 투자상품의 개발과 장기운용을 통한 복리효과 제고로 적립자산의 운용성과를 높이고 리스크관리의 효율화를 꾀할 필요가 있다. 이를 위해서는 기금운용에서 규모의 경제 효과를 높일 수 있도록 디폴트옵션과 CDC 및 기금형을 확대할 필요가 있으며, 기금형과 DB형 퇴직연금의 운용에서 OCIO 서비스를 적극 활용할 필요가 있다. 감독측면에서는 연금사업자와 자산운용사에 대한 통합적인 감독체계 구축과 더불어 국제연금감독기구가 중점적으로 추진하는 리스크중심 감독체계를 마련하는 것이 필수적이다. 또 국가 차원에서 퇴직연금 관련 데이터베이스를 구축하여 제공하는 것이 필요하며, 장기적으로는 급여수급의 연금화를 안정적으로 담보할 수 있는 지급보증기구 제도를 강구할 필요가 있다.

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THE KOREAN JOURNAL OF FINANCIAL MANAGEMENT

*  This work was supported by the 2022 sabbatical year research grant of the University of Seoul. This paper is based on the topics presented at the regular conference of the Korean Pension Society on December 3, 2021, the Dong-A Morning Forum on June 30, 2021, and at the JoongAng Ilbo Reset Korea Pension Reform Division in October 2021.

** Corresponding Author, Professor, College of Business Administration, University of Seoul,
E-mail: parkjw@uos.ac.kr

Volume 39, Number 4, August 2022

A Study on Retirement Pension Reforms for Improving Investment Performance: A Case in Korea*

Jong Won Park**

		<Abstract>
	This study examines the current state of retirement pensions in the Korean market and discusses the necessary institutional reforms to improve investment performance. The accumulation of retirement benefit assets of Koreans is shallow compared to advanced pension countries and the OECD average. In a situation where it is not easy to expand the share of public pensions under the multi-layer pension system, the role of the retirement pension is being emphasized more for securing stable retirement income. However, the investment performance of Korean retirement pensions is deficient compared to domestic public pension funds and major OECD countries. From an asset management point of view, retirement pensions cannot achieve the effect of risk pooling and improvement of return through diversified portfolios in various risky assets due to excessive concentration on safe assets. Moreover, due to the lack of an investment portfolio suitable for retirement pension funds, the compounding effect of long-term investment cannot be achieved. From a structural point of view, this result is due to the weakness of the governance structure. In other words, due to the absence of an independent and professional pension asset management organization, expertise and efficiency in asset management decision-making are not being obtained. The goal of the retirement pension system is to serve as a universal retirement income safety device under the multi-layered old-age income security system. Also, the shortcut to accumulating pension assets is improving the investment performance through asset allocation and long-term investment. In Korea's retirement pension system, to achieve the goals, it is necessary to recognize these points and essential to expand its foundation and improve investment performance through long-term investment based on rational asset allocation. Specifically, it is necessary to promote the following policies: 1) Compulsory subscription to the retirement pension system and lifetime annuity of retirement benefits, 2) Increase the contribution amounts and induce long-term subscriptions through tax benefits and financial supports, 3) The introduction of collective DCs (CDC) and trust-type retirement pensions targeting various subscriber groups, 4) Expansion of IRPs. In order to improve the performance and risk management of pension assets, the following measures are required: 1) Securing expertise and efficiency in asset management by improving the governance structure of the retirement pension fund, 2) Development of investment portfolios that diversify in various assets and enhancement of compounding effects through long-term investment, 3) Achievement of economies of scale through expansion of default option and CDC and introduction of trust type pension plans, 4) Use of OCIO service in asset management of trust type and DB type retirement pensions. In terms of supervision, it is essential to establish an integrated supervisory system for pension service providers and asset managers and a risk-based supervisory system emphasized by the IOPS. Also, it is necessary to devise a pension benefits guarantee system for the lifetime annuity of retirement benefits from the long-term perspective and establish and provide a database related to retirement pensions at the national level.
Keywords：Retirement Pension, Investment Performance, Asset Allocation, Pension Fund Governance, Risk-Based Supervision